招銀國(guó)際稱正力新能(3677.HK)歷史包袱輕、運(yùn)營(yíng)效率高、客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化驅(qū)動(dòng)銷量與利潤(rùn)雙增，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)18港元。該行表示：

　　低基數(shù)下增長(zhǎng)空間充足。弗若斯特沙利文預(yù)測(cè)2024-29E中國(guó)電動(dòng)車電池裝機(jī)量五年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)29%。由于電池技術(shù)的日新月異，行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩主要集中在過(guò)時(shí)產(chǎn)能，而正力憑借其最新的柔性化產(chǎn)線、標(biāo)準(zhǔn)化電芯及多元化電化學(xué)體系可以更好地滿足車企需求。雖然當(dāng)前寧德時(shí)代（300750）和比亞迪（002594）合計(jì)占據(jù)中國(guó)動(dòng)力（600482）電池市場(chǎng)約70%份額，但正力目前約2%的市占率意味著即使在行業(yè)格局變化不大的情況下仍有較大增長(zhǎng)空間。即使預(yù)計(jì)2024-27E公司動(dòng)力電池銷量復(fù)合增長(zhǎng)率為48.3%，對(duì)應(yīng)2025-27E市占率也僅為2.2%/2.8%/3.2%。

　　客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，推動(dòng)2025-27E量利齊升。作為一個(gè)后起之秀，正力在客戶集中度還比較高的情況下(前5大客戶占80%以上收入)就實(shí)現(xiàn)了最近兩個(gè)報(bào)告期的盈利并實(shí)現(xiàn)了行業(yè)領(lǐng)先的毛利率(2H24為17.2%，1H25達(dá)17.9%)。主要原因可歸結(jié)為高產(chǎn)能利用率、先進(jìn)制造產(chǎn)線和卓越管理能力。從目前的配套車型來(lái)看，規(guī)模效應(yīng)和高產(chǎn)能利用率將至少持續(xù)至2026年末，而客戶的結(jié)構(gòu)改善或進(jìn)一步提升利潤(rùn)率：預(yù)計(jì)廣汽豐田將在今年成為正力的第二大客戶，而隨著為大眾增程車型的配套，預(yù)計(jì)外資品牌將在2027年貢獻(xiàn)正力約一半的收入。

　　盈利預(yù)測(cè)與估值：預(yù)計(jì)正力2025-27E收入同比增速分別為50%/76%/48%，毛利率達(dá)18.2%/18.9%/19.0%，對(duì)應(yīng)凈利潤(rùn)人民幣5.69億元/13.07億元/18.80億元。首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)18港元，基于22x FY27E P/E。正力的歷史包袱遠(yuǎn)輕于多數(shù)同業(yè)，疊加管理層通過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化電芯和平臺(tái)化電池包提升制造效率的戰(zhàn)略，構(gòu)成公司核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。