浙商證券（601878）發(fā)布研報稱，回顧2025年，煤炭供給前高后低，進(jìn)口煤同比下降，需求仍有韌性。查超產(chǎn)支撐下，煤價V型反轉(zhuǎn)。展望2026年，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)維持平穩(wěn)，需求增長可期，供給在限產(chǎn)和保供之間平衡，煤炭價格中樞抬升。供需決定庫存，庫存決定價格，該行認(rèn)為2026年庫存介于2024-2025年之間，動力煤均價800-850元/噸;考慮到焦煤下游鋼鐵用煤偏弱、供給端潛在增量，預(yù)計焦煤和動力煤比價關(guān)系在2倍左右，對應(yīng)焦煤均價1500-1700元/噸。若去庫超預(yù)期，煤炭價格有望進(jìn)一步抬升。維持行業(yè)“看好”評級。

　　浙商證券主要觀點(diǎn)如下：

　　2025年回顧

　　供給：產(chǎn)量前高后低，增速逐漸轉(zhuǎn)負(fù)

　　產(chǎn)量前高后低。2025年1-10月，全國原煤產(chǎn)量累計完成39.73億噸，同比增長1.5%。全年產(chǎn)量呈前高后低，上半年產(chǎn)量同比增長，7月至10月增速轉(zhuǎn)負(fù)。進(jìn)口同比下降。2025年1-10月，全國累計進(jìn)口煤及褐煤3.88億噸，同比減少11%。進(jìn)口煤年初增長，從3月開始單月增速轉(zhuǎn)負(fù)，3-10月進(jìn)口均為負(fù)增長。疆煤外運(yùn)平穩(wěn)。截至2025年11月28日，烏鐵局已完成8518.01萬噸的疆煤外運(yùn)量，同比增長6.4%。

　　需求：消費(fèi)先抑后揚(yáng)，整體仍有韌性

　　消費(fèi)先抑后揚(yáng)。2025年1-10月，全國商品煤消費(fèi)總量約42.4億噸，同比增長0.1%，主因化工用煤增速高、鋼鐵用煤韌性強(qiáng)。行業(yè)用煤分化。分行業(yè)看，化工用煤3.6億噸(yoy10.9%)，鋼鐵用煤5.9億噸(yoy0.2%)，建材用煤4億噸(yoy-4.9%)，電力用煤23.5億噸(yoy-1.1%)。

　　價格：煤價V型反轉(zhuǎn)，長協(xié)整體平穩(wěn)

　　煤價V型反轉(zhuǎn)。動力煤、煉焦煤、無煙煤年初價格分別為767、1520、980元/噸，年內(nèi)最低分別跌至609、1230、820元/噸，截至11月28日，分別反彈至816、1670、930元/噸。北港長協(xié)價格：秦皇島5500大卡動力煤長協(xié)價從年初的693元/噸下調(diào)至7月最低的666元/噸，隨后上調(diào)至11月的684元/噸。

　　2026年展望

　　政策：限產(chǎn)兼顧保供，供需動態(tài)平衡

　　年中出臺查超產(chǎn)政策，促進(jìn)供應(yīng)平穩(wěn)有序;冬季能源保供要求穩(wěn)定能源生產(chǎn)供應(yīng);政策在查超產(chǎn)和保供之間平衡。產(chǎn)能置換政策可能通過產(chǎn)能指標(biāo)限制產(chǎn)能規(guī)模。“十五五”規(guī)劃提出加快建設(shè)新型能源體系，煤炭發(fā)揮兜底保障作用。火電調(diào)峰將增加供電煤耗。

　　市場：供需決定庫存，庫存決定價格

　　庫存位置常用于判斷美國天然氣價格趨勢，中國煤炭與美國天然氣具有相似性，參考煤炭庫存與其5年均值關(guān)系，可指導(dǎo)煤價趨勢預(yù)測。

　　預(yù)測：需求增長可期，價格中樞抬升

　　預(yù)計2026年煤炭消費(fèi)量49.5億噸(yoy1%)，分行業(yè)看，預(yù)計煤炭消費(fèi)增量主要由電力、化工用煤需求貢獻(xiàn)，化工用煤維持增長，電力用煤小幅抬升，預(yù)計建材、鋼鐵用煤需求小幅下降;預(yù)計2026年產(chǎn)量小幅增長至48.7億噸(yoy0.6%)。需求增量大于供給增量假設(shè)下，煤價中樞有望抬升。

　　風(fēng)險提示：海外經(jīng)濟(jì)放緩;產(chǎn)能大量釋放;新能源的替代;安全事故影響;供給政策變化。