中聯(lián)重科

　　華鑫證券——公司動(dòng)態(tài)研究報(bào)告：業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，新業(yè)務(wù)打開(kāi)長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間

　　業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)多元協(xié)同，新興業(yè)務(wù)多點(diǎn)突破 　傳統(tǒng)工程機(jī)械主業(yè)鞏固領(lǐng)先地位，高空機(jī)械、礦山機(jī)械等新興業(yè)務(wù)高增，具身智能機(jī)器人落地推進(jìn)，形成“傳統(tǒng)+新興”雙輪驅(qū)動(dòng)格局，分散行業(yè)周期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。工程機(jī)械主業(yè)穩(wěn)增：混凝土機(jī)械、工程起重機(jī)械、建筑起重機(jī)械三大傳統(tǒng)產(chǎn)品線穩(wěn)固，混凝土板塊電動(dòng)化滲透率提升較快，電動(dòng)攪拌車三年內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)8萬(wàn)臺(tái)、滲透率超90%；起重機(jī)受風(fēng)電、核電等高端吊裝需求拉動(dòng)，公司千噸級(jí)履帶吊和大噸位汽車吊市占率行業(yè)領(lǐng)先。高空機(jī)械遠(yuǎn)銷全球100多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，在歐洲和“一帶一路”沿線主要國(guó)家的占有率較高。直臂72米高端電動(dòng)產(chǎn)品在歐洲市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)批量上市，直臂超高米段產(chǎn)品成功進(jìn)入英國(guó)市場(chǎng)。礦山機(jī)械聚焦“大型化、綠色化、智化”，形成一體化解決方案，具備全棧交付能力，可滿足不同礦區(qū)、不同智能化等級(jí)的定制需求。具身智能機(jī)器人，已開(kāi)發(fā)4款全尺寸雙足人形機(jī)器人，數(shù)十臺(tái)進(jìn)入工廠作業(yè)，覆蓋機(jī)械加工、物流、裝配等環(huán)節(jié)，搭建具身智能運(yùn)營(yíng)中心，形成“數(shù)據(jù)采集-模型訓(xùn)練-應(yīng)用迭代”全流程閉環(huán)。農(nóng)業(yè)機(jī)械逆勢(shì)增長(zhǎng)，圍繞“高端、國(guó)際、新能源”戰(zhàn)略，海外收入占比提升�；靹�(dòng)拖拉機(jī)首次出口海外高端市場(chǎng)，下線大馬力輪式混合動(dòng)力拖拉機(jī)，初步形成高端化、新能源產(chǎn)品體系。 　全球化縱深推進(jìn)，海外成增長(zhǎng)“壓艙石” 　從“銷售網(wǎng)絡(luò)布局”向“本地化運(yùn)營(yíng)”升級(jí)，聚焦新興市場(chǎng)需求紅利，海外收入占比超五成，成為抵御國(guó)內(nèi)周期波動(dòng)的核心支撐。海外收入規(guī)模與質(zhì)量雙升：2025年前三季度，公司海外收入為213.13億元，海外收入占比達(dá)57.36%，較2024年同期上升6.05個(gè)百分點(diǎn)，毛利率高于國(guó)內(nèi)，顯示區(qū)域結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。受益于東南亞、中東、非洲地區(qū)的基礎(chǔ)建設(shè)和礦山開(kāi)拓需求持續(xù)增長(zhǎng)，疊加公司持續(xù)投入兩至三年，非洲、拉美等區(qū)域?qū)⒊蔀楣�司海外未�?lái)重要的增長(zhǎng)點(diǎn)，另外歐洲地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施投資有所恢復(fù)，市場(chǎng)需求較大，公司在此區(qū)域的相關(guān)本地化布局將為未來(lái)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)提供有力支撐。 　研發(fā)加碼技術(shù)引領(lǐng)，“三化”轉(zhuǎn)型筑牢壁壘 　聚焦數(shù)字化、智能化、綠色化技術(shù)方向，持續(xù)高研發(fā)投入，推動(dòng)產(chǎn)品迭代與進(jìn)口替代，技術(shù)優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。研發(fā)投入強(qiáng)度領(lǐng)先，過(guò)去三年(2022-2024)研發(fā)投入率約8%，前三季度持續(xù)加碼，在研科研項(xiàng)目1755項(xiàng)，其中聚焦數(shù)字化、智能化、綠色化等“三化”新技術(shù)研究項(xiàng)目近300項(xiàng)，近三年科技成果轉(zhuǎn)化率超97%。技術(shù)成果豐碩：截至2025年6月末，累計(jì)申請(qǐng)專利18532件，授權(quán)專利12943件，“三化”新技術(shù)專利累計(jì)達(dá)5974件；主導(dǎo)制定490余項(xiàng)國(guó)家和行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、16項(xiàng)國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，技術(shù)話語(yǔ)權(quán)行業(yè)領(lǐng)先。產(chǎn)品迭代落地，推出4000噸全地面起重機(jī)、216米風(fēng)電動(dòng)臂塔機(jī)等標(biāo)桿產(chǎn)品；上市新能源主機(jī)產(chǎn)品20款，包括全球首款純電驅(qū)港口輪胎起重機(jī)、5橋38噸純電動(dòng)折臂式隨車起重運(yùn)輸車等，攪拌車電動(dòng)化滲透率從2024年36.6%提升至74%。 　盈利預(yù)測(cè) 　預(yù)測(cè)公司2025-2027年收入分別為508.98、609.12、705.52億元，EPS分別為0.5、0.7、0.77元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為15.7、11.2、10.2倍，維持“買(mǎi)入”投資評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)；經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)際貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)；新市場(chǎng)拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；技術(shù)迭代與產(chǎn)品研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。

　　國(guó)軒高科

　　華創(chuàng)證券——2025年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：凈利高增長(zhǎng)，持續(xù)投入固態(tài)電池領(lǐng)域

　　事項(xiàng)： 　國(guó)軒高科（002074）發(fā)布2025年三季報(bào)報(bào)告：報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收295.1億元，同比+17.21%，歸母凈利潤(rùn)25.33億元，同比+514.35%；扣非后凈利潤(rùn)0.85億元，同比+49.33%。 　其中25Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收101.14億元，環(huán)比-2.17%；歸母凈利潤(rùn)21.67億元，環(huán)比+714.52%；扣非后凈利潤(rùn)0.13億元，環(huán)比-78.54%。 　評(píng)論： 　動(dòng)力和儲(chǔ)能業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。前三季度公司動(dòng)力及儲(chǔ)能總出貨量63GWh左右，其中動(dòng)力占比約70%，儲(chǔ)能占比約30%。動(dòng)力電池出貨量的增速主要來(lái)源于三個(gè)方面：一是新客戶的成功導(dǎo)入，為公司帶來(lái)了新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)；二是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化，中高端乘用車占比顯著提升，同時(shí)商用車出貨量大幅增長(zhǎng)，特別是重卡領(lǐng)域表現(xiàn)突出；三是新能源汽車單車帶電量的穩(wěn)步提升，進(jìn)一步推動(dòng)了公司動(dòng)力電池的整體出貨量增長(zhǎng)。 　公司產(chǎn)能擴(kuò)建，進(jìn)一步滿足市場(chǎng)需求。公司目前的在產(chǎn)有效產(chǎn)能大概130GWh左右，到2027年公司規(guī)劃產(chǎn)能300GWh。結(jié)合市場(chǎng)需求及拓展情況，公司新增產(chǎn)能主要聚焦于以快充和大尺寸儲(chǔ)能電芯為代表的第三代、第四代等新一代電池。其中儲(chǔ)能方面，正加速推進(jìn)唐山、金寨等基地的儲(chǔ)能產(chǎn)能擴(kuò)建。隨著新產(chǎn)能的逐步釋放，儲(chǔ)能電池的出貨量將大幅提升，進(jìn)一步滿足市場(chǎng)需求。 　研發(fā)投入持續(xù)加大，各項(xiàng)目裝車均有進(jìn)展。公司持續(xù)加大對(duì)全固態(tài)電池的研發(fā)投入，上半年，金石全固態(tài)電池已實(shí)現(xiàn)中試線落地和內(nèi)部裝車路測(cè)，目前已啟動(dòng)2GWh量產(chǎn)線的設(shè)計(jì)工作，力爭(zhēng)今年年底前完成設(shè)計(jì)定型。公司G垣準(zhǔn)固態(tài)電池現(xiàn)已基本具備量產(chǎn)能力，正根據(jù)客戶特定需求開(kāi)展驗(yàn)證工作，以確保順利實(shí)現(xiàn)批量供貨。G垣準(zhǔn)固態(tài)電池“001”號(hào)測(cè)試車行駛里程已近2萬(wàn)公里，多家車企的適配車型測(cè)試穩(wěn)步開(kāi)展，大客戶夏標(biāo)測(cè)試順利過(guò)關(guān)，即將開(kāi)展冬標(biāo)測(cè)試，車企對(duì)電池性能及測(cè)試數(shù)據(jù)均給予高度認(rèn)可。大眾項(xiàng)目方面，公司已為大眾安徽旗下的“與眾07”配套動(dòng)力電池，即將開(kāi)啟對(duì)大眾的正式量產(chǎn)裝車。 　投資建議：公司全產(chǎn)業(yè)鏈全球化布局先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯。受益于儲(chǔ)能業(yè)務(wù)需求爆發(fā)，收入端有望保持高增長(zhǎng)。考慮到25年業(yè)績(jī)上調(diào)主要來(lái)自大額公允價(jià)值變動(dòng)凈收益的確認(rèn)，而26-27年的預(yù)測(cè)上調(diào)則更多反映主業(yè)成長(zhǎng)動(dòng)能的增強(qiáng)，因此我們上調(diào)公司25-27年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為29.2/29.6/33.5億元(前值為14.2/23.4/29.9億元)，參考可比公司估值，我們給予公司2026年34倍PE，目標(biāo)價(jià)55.49元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、下游需求不及預(yù)期、新能源汽車市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期。

　　中國(guó)神華

　　華創(chuàng)證券——2025年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：業(yè)績(jī)環(huán)比穩(wěn)健增長(zhǎng)，一體化運(yùn)營(yíng)韌性突出

　　事項(xiàng)： 　公司發(fā)布2025年三季報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2131.51億元，同比-16.57%，歸母凈利潤(rùn)390.52億元，同比-9.98%，扣非歸母凈利潤(rùn)387.04億元，同比-15.90%；Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收750.42億元，同比/環(huán)比分別-13.1%/+9.51%，歸母凈利潤(rùn)144.11億元，同比/環(huán)比分別-6.24%/+13.54%，扣非歸母凈利潤(rùn)143.92億元，同比/環(huán)比分別-13.05%/+14.16%。 　評(píng)論： 　外購(gòu)煤銷量下降，煤電產(chǎn)量保持平穩(wěn)。煤炭：Q3商品煤產(chǎn)量/銷量分別為8550/11160萬(wàn)噸，同比+2.27%/-3.46%，產(chǎn)量平穩(wěn)，銷量減少主因外購(gòu)煤銷量大幅下降。電力：發(fā)電量/售電量分別為640.9/601.8億千瓦時(shí)，同比-2.3%/-2.5%，同期發(fā)電量/售電量保持平穩(wěn)。運(yùn)輸：自有鐵路運(yùn)輸量813億噸公里，同比+10.76%。煤化工：聚乙烯/聚丙烯銷量9.47/8.41萬(wàn)噸，同比+2.26%/-4.43%，環(huán)比+2.93%/-3.78%，因上年同期煤制烯烴設(shè)備計(jì)劃?rùn)z修，本期毛利率、產(chǎn)品營(yíng)收增長(zhǎng)。2025年Q1-3煤炭/電力/鐵路/港口/航運(yùn)/煤化工板塊分別實(shí)現(xiàn)毛利率30.5%/19.2%/38.5%/50.0%/10.3%/7.1%，同比分別+1.1/+3.5/+0.2/+5.9/-0.2/+0.2pct。 　長(zhǎng)協(xié)比例大幅增長(zhǎng)，主業(yè)產(chǎn)能持續(xù)提升。2025年前三季度公司年度長(zhǎng)協(xié)/月度長(zhǎng)協(xié)銷售占比分別為53.2%/39.3%，合計(jì)約92.5%，同比上期重述值提升7pct。主業(yè)新增產(chǎn)能方面：電力端，控股子公司國(guó)能神華九江發(fā)電有限責(zé)任公司二期擴(kuò)建工程3號(hào)機(jī)組(裝機(jī)容量共計(jì)1000MW)于2025年8月正式投入商業(yè)運(yùn)營(yíng)；公司在福建、廣東省多個(gè)光伏發(fā)電項(xiàng)目投運(yùn)，光伏發(fā)電裝機(jī)容量增加264兆瓦。煤炭端，新街一井、新街二井均已獲得國(guó)家發(fā)展改革委核準(zhǔn)批復(fù)及項(xiàng)目開(kāi)工備案文件，處于建設(shè)階段；公司在2025年2月完成對(duì)國(guó)家能源集團(tuán)公司持有的杭錦能源100%股權(quán)收購(gòu)，其下3座礦井雁南礦、扎尼河露天礦、敏東一礦合計(jì)產(chǎn)能約1570萬(wàn)噸/年。 　動(dòng)力煤價(jià)格支撐強(qiáng)勁，公司盈利穩(wěn)健性突出。截至2025年11月19日最新時(shí)點(diǎn)，秦皇島港5500大卡動(dòng)力煤價(jià)格為831.00元/噸，較三季度均價(jià)的672.90元/噸累計(jì)上漲23.50%，呈現(xiàn)顯著回升趨勢(shì)；截至最新時(shí)點(diǎn)(11.10)四季度電廠庫(kù)存/港口庫(kù)存/煤炭庫(kù)存同比去年同期分別為+10.0%/-9.79%/-49.08%，結(jié)合疆煤及進(jìn)口煤產(chǎn)量下滑，氣溫下降供暖需求上升，煤價(jià)支撐強(qiáng)勁，預(yù)測(cè)煤價(jià)未來(lái)仍進(jìn)一步上漲。公司相較同行獨(dú)有的煤電運(yùn)一體化模式進(jìn)一步加碼長(zhǎng)期投資價(jià)值，基于2025年公司歸母凈利潤(rùn)一致預(yù)期以及75%的股利支付率假設(shè)，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)(11.21)公司的股息率約為4.8%。 　投資建議：考慮到產(chǎn)能核增政策變化以及公司2025年前三季度業(yè)績(jī)等，我們調(diào)整公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為533.97/550.94/564.20億元，對(duì)應(yīng)pe分別為16x/15x/15x。參考公司近三年歷史估值和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好變化等因素，我們給予公司2026年18倍目標(biāo)PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)49.86元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)需求不及預(yù)期，進(jìn)口煤大幅增長(zhǎng)，長(zhǎng)協(xié)政策變化等

　　陜西煤業(yè)

　　華創(chuàng)證券——2025年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：煤價(jià)上行支撐盈利修復(fù)，煤電一體化鞏固長(zhǎng)期優(yōu)勢(shì)

　　事項(xiàng)： 　公司發(fā)布2025年三季報(bào)，2025Q1-3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1180.8億元，同比-12.81%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)127.1億元，同比-27.22%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)114.9億元，同比-31.95%，其中Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收401.0億元，同比/環(huán)比分別-20.91%/+6.03%；歸母凈利潤(rùn)50.7億元，同比/環(huán)比分別-26.59%/+79.08%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)42.7億元，同比/環(huán)比分別-25.19%/+59.90%。 　評(píng)論： 　Q3自產(chǎn)煤產(chǎn)銷環(huán)比下滑。2025前三季度煤炭單噸銷售收入540.2元，煤炭產(chǎn)銷量分別為13037萬(wàn)噸/18920萬(wàn)噸，同比分別+2.03%/+0.40%，其中Q3單季度產(chǎn)量/自產(chǎn)煤銷量為4297.5/3850.9萬(wàn)噸，環(huán)比-1.14%/-6.81%。往年Q4為煤礦安全事故高發(fā)期，產(chǎn)地安監(jiān)力度加強(qiáng)使Q3公司煤炭產(chǎn)銷量下降。進(jìn)一步拆分，2025Q1-3公司煤炭單噸售價(jià)540.2元，同比-12.63%，單噸銷售成本376.3元，同比-6.79%，單噸毛利163.9元，同比-23.66%，毛利收窄。 　煤價(jià)上升態(tài)勢(shì)良好，四季度預(yù)計(jì)價(jià)格繼續(xù)上漲。近期煤價(jià)回升態(tài)勢(shì)明顯，據(jù)數(shù)據(jù)顯示，第三季度陜西榆林坑口動(dòng)力塊煤均價(jià)626.9元/噸，環(huán)比上漲6.95%。疊加疆煤及進(jìn)口煤產(chǎn)量下降，隨氣溫下降下游電廠冬儲(chǔ)需求上漲；且第四季度安檢嚴(yán)格，煤礦產(chǎn)量受到影響；預(yù)計(jì)第四季度煤價(jià)繼續(xù)上漲。 　煤炭主業(yè)產(chǎn)能增長(zhǎng)穩(wěn)健，煤電一體化優(yōu)勢(shì)漸顯。2025年4月，公司袁大灘煤礦完成產(chǎn)能核增，生產(chǎn)能力從800萬(wàn)噸/年提升至1000萬(wàn)噸/年；檸條塔煤礦2000萬(wàn)噸/年的產(chǎn)能核增手續(xù)已批復(fù)落地，小壕兔一號(hào)及西部勘探區(qū)相關(guān)井田的審批工作也在持續(xù)推進(jìn)中，有望后續(xù)落地。火電領(lǐng)域，公司當(dāng)前在建裝機(jī)規(guī)模達(dá)11320MW，其中黃陵礦業(yè)二期2×1000MW電廠已全面啟動(dòng)主體工程建設(shè)，三期2×1000MW項(xiàng)目已順利取得相關(guān)批復(fù)。公司發(fā)揮“煤電一體化”優(yōu)勢(shì)，積極響應(yīng)市場(chǎng)變化，進(jìn)一步增強(qiáng)公司業(yè)績(jī)，形成煤炭開(kāi)采、洗選、運(yùn)輸、銷售至電力生產(chǎn)的完整產(chǎn)業(yè)鏈，公司盈利穩(wěn)健性將明顯提升；基于2025年一致預(yù)期和60%的分紅比例，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)(11.21)公司股息率約為4.8%。 　投資建議：考慮到公司前三季度業(yè)績(jī)以及當(dāng)前煤價(jià)情況，我們給予公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)預(yù)期至179.42/205.89/233.52億，對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE分別為12x/11x/10x。考慮可比公司以及歷史估值，給予公司2026年13倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)27.56元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：煤價(jià)供需格局惡化，股權(quán)投資收益波動(dòng)，產(chǎn)能開(kāi)發(fā)不及預(yù)期

　　拓普集團(tuán)

　　浙商證券（601878）——點(diǎn)評(píng)報(bào)告：主業(yè)持續(xù)開(kāi)拓、國(guó)際化加速布局，機(jī)器人執(zhí)行器業(yè)務(wù)有望爆發(fā)

　　投資要點(diǎn) 　事件：公司發(fā)布2025年三季報(bào) 　1)2025年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)收入209億元，同比增長(zhǎng)8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)19.7億元，同比減少12%；實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額29.7億元，同比增長(zhǎng)161%。 　2)單三季度，公司實(shí)現(xiàn)收入79.9億元，同比增長(zhǎng)12%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.7億元，同比減少14%。 　人形機(jī)器人業(yè)務(wù)卡位優(yōu)勢(shì)顯著，有望迎來(lái)爆發(fā)增長(zhǎng) 　1)執(zhí)行器為機(jī)器人核心部件，主要包括直線執(zhí)行器、旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器，需同時(shí)滿足輕量化、小型化及低功耗等要求。我們預(yù)計(jì)2030年中美制造業(yè)、家政業(yè)的人形機(jī)器人需求超過(guò)3000億元，一般每臺(tái)機(jī)器人需要數(shù)十個(gè)運(yùn)動(dòng)執(zhí)行器，單機(jī)價(jià)值約數(shù)萬(wàn)元人民幣，有望受益于機(jī)器人產(chǎn)業(yè)化浪潮迎來(lái)爆發(fā)。 　2)公司技術(shù)積淀深厚，在執(zhí)行器領(lǐng)域有望獲得較大市場(chǎng)份額。公司具備:①各類電機(jī)自研能力，②整合電機(jī)、控制器、減速機(jī)構(gòu)的經(jīng)驗(yàn)，③精密機(jī)械加工能力，④資源協(xié)同能力。 　3)公司專設(shè)電驅(qū)事業(yè)部，產(chǎn)品延伸形成機(jī)器人業(yè)務(wù)平臺(tái)化布局：公司與客戶從直線執(zhí)行器開(kāi)始合作，逐漸延伸至旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器、靈巧手電機(jī)等產(chǎn)品，同時(shí)積極布局軀體結(jié)構(gòu)件、傳感器、足部減震器、電子皮膚等部件。 　汽車零部件業(yè)務(wù)持續(xù)開(kāi)拓，各項(xiàng)目快速推進(jìn)，國(guó)際化加速布局 　1)Tier0.5級(jí)創(chuàng)新商業(yè)模式取得示范性成功，單車價(jià)值量、產(chǎn)品配套數(shù)量大幅提升。目前在國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)廣受認(rèn)可，與華為-賽力斯（601127）、小米、小鵬等國(guó)內(nèi)車企，及RIVIAN、FORD、BMW等海外車企合作不斷擴(kuò)大。截至2025年6月30日，已獲得寶馬X1全球車型及N-Car全球新能源平臺(tái)的產(chǎn)品定點(diǎn)。 　2)內(nèi)生外延并舉，公司產(chǎn)品線拓寬，市場(chǎng)地位進(jìn)一步鞏固 　產(chǎn)品平臺(tái)化戰(zhàn)略成效顯著：公司內(nèi)飾功能件、輕量化底盤(pán)、熱管理業(yè)務(wù)等銷售收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，空氣懸架、智能座艙、線控制動(dòng)、線控轉(zhuǎn)向EPS等汽車電子類產(chǎn)品訂單逐步開(kāi)始量產(chǎn)。此外公司為國(guó)內(nèi)率先實(shí)現(xiàn)閉式空懸系統(tǒng)大規(guī)模量產(chǎn)供貨的企業(yè)，2025年產(chǎn)能預(yù)計(jì)提升至約150萬(wàn)臺(tái)套，現(xiàn)已配套賽力斯、小米、理想、上汽、極氪、坦克等車企或品牌。 　外延收購(gòu)落地：2025年5月公司完成對(duì)蕪湖長(zhǎng)鵬汽車零部件有限公司100%股權(quán)的收購(gòu)交割，公司內(nèi)飾產(chǎn)品市占率有望進(jìn)一步提升。 　3)國(guó)際化布局加速，截至2025年6月30日，北美地區(qū)墨西哥一期項(xiàng)目全部投產(chǎn)，歐洲地區(qū)波蘭工廠二期正在籌劃、東南亞地區(qū)泰國(guó)生產(chǎn)基地正在籌劃，未來(lái)海外業(yè)務(wù)有望隨上述生產(chǎn)基地的竣工持續(xù)開(kāi)拓。 　盈利預(yù)測(cè)與估值 　預(yù)計(jì)公司2025-2027年收入為301、368、450億元，同比增長(zhǎng)13%、22%、22%；歸母凈利潤(rùn)為29.5、37.2、46.3億元，同比增長(zhǎng)-2%、26%、24%，24-27年復(fù)合增速為16%，對(duì)應(yīng)25-27年P(guān)E為36、28、23倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：1)下游銷量不及預(yù)期；2)機(jī)器人量產(chǎn)進(jìn)度低于預(yù)期；3)原材料價(jià)格上漲。

　　百濟(jì)神州

　　天風(fēng)證券——25Q3利潤(rùn)端持續(xù)超預(yù)期，持續(xù)實(shí)現(xiàn)季度GAAP盈利

　　事件： 　公司發(fā)布2025年第三季度主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，2025Q1-Q3總收入38.45億美元，同比增長(zhǎng)43%；GAAP凈利潤(rùn)和經(jīng)調(diào)整后凈利潤(rùn)分別為2.2億美元和6.93億美元，均同比扭虧。2025Q3總收入14.12億美元，同比增長(zhǎng)41%；GAAP凈利潤(rùn)為1.25億美元，同比大幅扭虧；經(jīng)調(diào)整GAAP凈利潤(rùn)為3.04億美元，同比增長(zhǎng)489%。 　各費(fèi)用率逐季降低，降本增效，實(shí)現(xiàn)全面盈利 　2025Q3研發(fā)費(fèi)用為5.24億美元，研發(fā)費(fèi)用率為37%，同比減少12pct，環(huán)比減少6pct。非GAAP研發(fā)費(fèi)用為4.56億美元，對(duì)應(yīng)費(fèi)用率為32%，同比減少8pct，環(huán)比減少5pct。2025Q3GAAP銷售及管理費(fèi)用為5.29億美元，對(duì)應(yīng)費(fèi)用率為37%，同比減少8pct，環(huán)比減少4pct；非GAAP銷售及管理費(fèi)用為4.34億美元，對(duì)應(yīng)費(fèi)用率為31%，同比減少7pct，環(huán)比減少5pct。與GAAP指標(biāo)相比，2025Q3經(jīng)調(diào)整后指標(biāo)在研發(fā)費(fèi)用和銷售及管理費(fèi)用中分別減去5884萬(wàn)和8195萬(wàn)美元的股權(quán)激勵(lì)成本以及1892萬(wàn)和1255萬(wàn)美元的折舊費(fèi)用，此外在銷售及管理費(fèi)用中還減去了1.7萬(wàn)美元的無(wú)形資產(chǎn)攤銷費(fèi)用。 　澤布替尼首次單季度收入突破10億美金，市占全球第一 　2025Q3澤布替尼全球銷售收入達(dá)10億美元，同比增長(zhǎng)51%，環(huán)比增長(zhǎng)10%。2025Q3，分地區(qū)來(lái)看，美國(guó)地區(qū)增速?gòu)?qiáng)勁，收入7.39億美元，同比增長(zhǎng)47%，環(huán)比增長(zhǎng)8%，主要受益于其在所有適應(yīng)癥領(lǐng)域強(qiáng)勁的需求增長(zhǎng)、凈定價(jià)帶來(lái)的適度利好。澤布替尼憑借其BIC的臨床特征，在BTKi藥物中保持新患者市場(chǎng)份額領(lǐng)先的地位。歐洲地區(qū)收入1.63億美元，同比增長(zhǎng)68%，環(huán)比增長(zhǎng)9%，主要得益于其在歐洲所有主要市場(chǎng)的市場(chǎng)份額均有所增加，包括德國(guó)、意大利、西班牙、法國(guó)和英國(guó)。 　未來(lái)14個(gè)月內(nèi)，將迎來(lái)多項(xiàng)重點(diǎn)里程碑進(jìn)展 　多項(xiàng)藥物將進(jìn)入III期臨床或申報(bào)上市進(jìn)程。2025H2：1)澤尼達(dá)妥單抗(HER2雙抗)將與Zymeworks/Jazz合作開(kāi)展的用于HER2+GEA一線治療的III期試驗(yàn)，預(yù)計(jì)將進(jìn)行主要無(wú)進(jìn)展生存期數(shù)據(jù)讀出；2)索托克拉(BCL2抑制劑)關(guān)于R/RMCL的關(guān)鍵性數(shù)據(jù)將在2025ASH上展示；3)索托克拉將在美國(guó)遞交首個(gè)注冊(cè)性申報(bào)，適應(yīng)癥為R/RMCL。2026H1：1)澤布替尼關(guān)于TNMCL的MANGROVE研究III期-PFS期中分析數(shù)據(jù)讀出；2)BGB-16673(BTKCDAC)關(guān)于R/RCLL的II期數(shù)據(jù)讀出，這屬于潛在關(guān)鍵性數(shù)據(jù)；3)CDK4抑制劑的1LHR+/HER2-BC的III期臨床啟動(dòng)；4)在TNCLL適應(yīng)癥上，索托克拉聯(lián)合澤布替尼頭對(duì)頭阿可替尼和維奈克拉的III期臨床啟動(dòng)。2026H2：澤布替尼的關(guān)于MM的III期臨床將啟動(dòng)。 　早期管線進(jìn)展順利。2025H2：BG-C477(CEAADC)的概念性驗(yàn)證數(shù)據(jù)讀出。2026H1：BG-C137(FGFR2bADC)、BGB-53038(泛KRAS抑制劑)、BG-60366(EGFRCDAC)、BGB-68501(CDK2抑制劑)的概念驗(yàn)證數(shù)據(jù)將讀出。2026H2：BGB-58067(PRMT5抑制劑)聯(lián)合BG-89894(MAT2A抑制劑)的聯(lián)合用藥、BG-T187(EGFRXMETXMET三抗)的概念驗(yàn)證數(shù)據(jù)將讀出。 　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí) 　我們預(yù)計(jì)2025-2027年的營(yíng)業(yè)收入為380.00、459.10億元和540.41億元；預(yù)計(jì)2025-2027年的歸母凈利潤(rùn)為17.93、43.13和67.90億元。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、全球市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)