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　　方正證券——公司跟蹤報(bào)告：業(yè)績(jī)表現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)健向好，六區(qū)市場(chǎng)開業(yè)貢獻(xiàn)增量

　　市場(chǎng)主業(yè)表現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)健，年內(nèi)六區(qū)市場(chǎng)開業(yè)貢獻(xiàn)增量，義支付&Chinagoods等業(yè)務(wù)保持快速增長(zhǎng)打造第二曲線，業(yè)績(jī)持續(xù)穩(wěn)健向好；同時(shí)AI+、一帶一路、穩(wěn)定幣等均有望持續(xù)形成強(qiáng)催化。 　公司25Q3收入/歸母利潤(rùn)同比+39%/+101%，表現(xiàn)超預(yù)期。主因公司全球數(shù)貿(mào)中心市場(chǎng)板塊于6月啟動(dòng)招商，為Q3收入及利潤(rùn)貢獻(xiàn)增量；其中Q3公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈額82.2億元(24年同期為3.4億元、25Q2為16.6億元)，主因公司已收取部分六區(qū)商位及輔房招商、商業(yè)街一樓及寫字樓銷售款項(xiàng)。同時(shí)貿(mào)易服務(wù)延續(xù)較快增長(zhǎng)，前三季度義支付跨境支付業(yè)務(wù)交易額突破270億元/同比35%+，義支付也于Q3開展市場(chǎng)采購貿(mào)易結(jié)算服務(wù)。 　六區(qū)市場(chǎng)10/14正式開業(yè)，從傳統(tǒng)貿(mào)易向數(shù)字貿(mào)易生態(tài)躍升。六區(qū)市場(chǎng)全球數(shù)貿(mào)中心項(xiàng)目于22年啟動(dòng)，今年6月啟動(dòng)招商，10/14正式開業(yè)，目前已入駐商戶涉及時(shí)尚珠寶、創(chuàng)意潮玩、智能裝備等8個(gè)行業(yè)，一定程度上反映當(dāng)前消費(fèi)品市場(chǎng)最新趨勢(shì)和未來發(fā)展方向。其中，入駐中心的省外主體超35%，創(chuàng)二代、創(chuàng)三代等新生代商戶占52%，擁有自主品牌或經(jīng)營(yíng)IP產(chǎn)品的商戶占57%，整體六區(qū)市場(chǎng)更為年輕化、品牌化、國際化。 　投資建議：在外貿(mào)環(huán)境受關(guān)稅擾動(dòng)背景下，義烏進(jìn)出口持續(xù)景氣。公司市場(chǎng)租金業(yè)務(wù)穩(wěn)健、貿(mào)易服務(wù)業(yè)務(wù)延續(xù)高增、六區(qū)選位費(fèi)貢獻(xiàn)報(bào)表增量，共同驅(qū)動(dòng)亮眼業(yè)績(jī)表現(xiàn)，且年內(nèi)增長(zhǎng)具備一定持續(xù)性。同時(shí)，AI+、穩(wěn)定幣等有望進(jìn)一步賦能貿(mào)易服務(wù)生態(tài)，中美緊張關(guān)系下一帶一路重要性提升，均有望形成強(qiáng)催化。我們上調(diào)公司25/26年歸母凈利潤(rùn)至46/62億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)25/26年P(guān)E為19x/14x，業(yè)績(jī)具備較強(qiáng)確定性兼具彈性，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí) 　風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、外貿(mào)需求波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、數(shù)字化平臺(tái)數(shù)據(jù)兌現(xiàn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)

　　滬電股份

　　中郵證券——高多層PCB競(jìng)爭(zhēng)力顯著，HDI積極擴(kuò)產(chǎn)

　　投資要點(diǎn) 　高速交換機(jī)、AI服務(wù)器拉動(dòng)高端PCB需求持續(xù)釋放。高速交換機(jī)與AI服務(wù)器等新興計(jì)算場(chǎng)景對(duì)高端PCB的結(jié)構(gòu)性需求持續(xù)釋放，公司前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收135.12億元，同比+49.96%；歸母凈利潤(rùn)達(dá)27.18億元，同比+47.03%；單Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收50.19億元，同比+39.92%，環(huán)比+12.62%；歸母凈利潤(rùn)10.35億元，同比+46.25%，環(huán)比+12.44%。 　機(jī)柜PCB正交背板加速落地，打開新市場(chǎng)空間。PCB正交背板高密度互聯(lián)能力強(qiáng)，能夠滿足多模塊數(shù)據(jù)交互需求；布線路徑短且規(guī)整，減少串?dāng)_和信號(hào)反射，能適配高頻、高速信號(hào)傳輸場(chǎng)景；大幅壓縮系統(tǒng)體積，空間利用率提升，適合機(jī)架式、緊湊型設(shè)備設(shè)計(jì)；垂直布局形成自然風(fēng)道，配合散熱孔設(shè)計(jì)，利于模塊散熱，保障系統(tǒng)長(zhǎng)期穩(wěn)定運(yùn)行。PCB正交背板能夠適配復(fù)雜系統(tǒng)的模塊化搭建需求，機(jī)柜PCB正交背板方案有望加速落地。 　持續(xù)投入資本開支，產(chǎn)能陸續(xù)釋放。2025年前三季度公司固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金約21.04億，2024年Q4規(guī)劃的43億新建人工智能芯片配套高端印制電路板擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目在今年6月啟動(dòng)，預(yù)計(jì)明年下半年開始投產(chǎn)，更好的配合滿足客戶對(duì)高速運(yùn)算服務(wù)器、人工智能等新興計(jì)算場(chǎng)景對(duì)高端印制電路板的中長(zhǎng)期需求；滬士泰國生產(chǎn)基地在今年Q2進(jìn)入小規(guī)模量產(chǎn)階段，在AI服務(wù)器和交換機(jī)等應(yīng)用領(lǐng)域陸續(xù)取得客戶的正式認(rèn)可，產(chǎn)能將逐步釋放。 　投資建議： 　我們預(yù)計(jì)公司2025/2026/2027年?duì)I收為188.1/242.6/304.2億元，歸母凈利潤(rùn)為38.1/53.2/67.8億元，維持“買入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示： 　市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加��；原材料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)周期性波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　今世緣

　　天風(fēng)證券——Q3降幅環(huán)比擴(kuò)大，報(bào)表端出清

　　事件：25Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非凈利潤(rùn)分別為19.30/3.20/3.21億元(同比-26.78%/-48.69%/-48.95%)，業(yè)績(jī)?cè)鏊侪h(huán)比降幅進(jìn)一步擴(kuò)大。 　Q3繼續(xù)調(diào)整，特A+下滑較多。25Q3公司特A+類/特A類/A類/B類/C類、D類/其他收入分別為11.23/6.39/0.69/0.30/0.15/0.007億元(-38.04%/-1.12%/-36.98%/-27.13%/-7.31%/-5.10%)，占比分別為-9.18/+9.44/-0.49/+0.03/+0.19/+0.01pct)。 　省內(nèi)蘇中延續(xù)勢(shì)能，省外好于省內(nèi)。25Q3年省內(nèi)/省外營(yíng)收分別17.01/1.76億元(-29.79%/-13.79%)，省內(nèi)下降較多，其中淮安/南京/蘇南/蘇中/鹽城/淮海營(yíng)收4.51/3.15/2.50/3.58/1.94/1.30億元，分別同比-31.62%/-36.85%/-35.33%/+1.06%/-32.52%/-43.89%。蘇中區(qū)域平穩(wěn)，其他大區(qū)均有30%+下降。截至25Q3末，酒類經(jīng)銷商為1312家(同比+119家)，省內(nèi)/外617/695家(同比+29/+90家)。 　費(fèi)用率提升下凈利率下滑，合同負(fù)債表現(xiàn)平穩(wěn)。25Q3公司毛利率/凈利率同比-0.55/-7.09個(gè)百分點(diǎn)至75.04%/16.60%；銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率同比+9.49/+0.88個(gè)百分點(diǎn)至30.04%/5.88%，預(yù)計(jì)主要系收入規(guī)模下降但競(jìng)爭(zhēng)下費(fèi)投仍需維持；25Q3末合同負(fù)債環(huán)比/同比變動(dòng)-0.80/-0.24億元至5.20億元；銷售商品收到現(xiàn)金同比-33.29%；經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額-1.68億元/同比-117%。 　投資建議：25Q3公司繼續(xù)調(diào)整，報(bào)表端持續(xù)出清，我們預(yù)計(jì)今年或?qū)⒄{(diào)整到位，著眼于中長(zhǎng)期發(fā)展。根據(jù)25Q3財(cái)報(bào)，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)25-27年公司收入為101/107/116億元(前值為104/114/125億元)，分別同比-13%/+6%/+9%，歸母凈利潤(rùn)為27/29/31億元(前值為30/34/38億元)，分別同比-21%/+6%/+9%，對(duì)應(yīng)PE為18X/17X/15X。考慮到公司渠道&市場(chǎng)勢(shì)能仍在，蓄勢(shì)之態(tài)明確，維持“買入”投資評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加��；消費(fèi)需求不及預(yù)期；宏觀經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期；省外增長(zhǎng)不及預(yù)期；核心產(chǎn)品增長(zhǎng)不及預(yù)期等。

　　中際旭創(chuàng)

　　中信證券——中際旭創(chuàng)（300308）2025年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)—單季度業(yè)績(jī)創(chuàng)新高，硅光+1.6T推動(dòng)盈利能力提升

　　核心觀點(diǎn)： 　2025年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入250.1億元，同比+44.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)71.3億元，同比+90.05%；實(shí)現(xiàn)毛利率40.7%，同比+7.42ppts。主要得益于800G光模塊出貨量保持強(qiáng)勁的季度環(huán)比增長(zhǎng)。同時(shí)1.6T光模塊已于Q3開始逐步起量，頭部客戶持續(xù)增加訂單。我們看好行業(yè)持續(xù)旺盛的需求，同時(shí)公司在物料、產(chǎn)能儲(chǔ)備優(yōu)勢(shì)顯著，此外持續(xù)增長(zhǎng)的1.6T/硅光產(chǎn)品占比將持續(xù)推動(dòng)公司盈利能力表現(xiàn)。因此我們給予公司目標(biāo)價(jià)512元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　聯(lián)影醫(yī)療

　　首創(chuàng)證券——海外業(yè)務(wù)持續(xù)快速增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)效率進(jìn)一步改善

　　核心觀點(diǎn) 　事件：公司發(fā)布2025年三季報(bào)，2025年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入88.59億元(+27.39%)，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為11.20億元(+66.91%)，歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤(rùn)為10.53億元(+126.94%)。 　國內(nèi)業(yè)務(wù)持續(xù)復(fù)蘇，海外業(yè)務(wù)多個(gè)重點(diǎn)區(qū)域?qū)崿F(xiàn)突破。分區(qū)域來看，2025年前三季度國內(nèi)市場(chǎng)收入為68.66億元(+23.70%)，我們認(rèn)為主要是受益于國內(nèi)影像設(shè)備招標(biāo)采購需求回暖以及醫(yī)療設(shè)備更新政策落地。公司持續(xù)推進(jìn)以創(chuàng)新為核心的產(chǎn)品策略，在MR、CT、MI、XR及放療等重點(diǎn)領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)中高端、高端以及超高端設(shè)備的快速放量，我們認(rèn)為公司國內(nèi)業(yè)務(wù)將持續(xù)受益于行業(yè)結(jié)構(gòu)性設(shè)備升級(jí)趨勢(shì)。2025年前三季度，公司海外業(yè)務(wù)收入實(shí)現(xiàn)19.93億元(+41.97%)，占總營(yíng)收比重提升至22.50%，其中北美區(qū)域收入同比增長(zhǎng)超過50%，歐洲市場(chǎng)收入同比增長(zhǎng)超過100%，亞太市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，新興市場(chǎng)區(qū)域收入同比增長(zhǎng)近30%。2025年下半年以來，海外重點(diǎn)項(xiàng)目交付與收入確認(rèn)節(jié)奏明顯加快，訂單向收入的轉(zhuǎn)化效率進(jìn)一步提升，公司預(yù)計(jì)2025年公司海外業(yè)務(wù)全年將繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。截止2025Q3，公司合同負(fù)債(預(yù)收產(chǎn)品銷售及服務(wù)款)為25.73億元，與2024年末相比增長(zhǎng)20.29%，體現(xiàn)出公司在手訂單情況良好，我們預(yù)計(jì)在國內(nèi)外市場(chǎng)協(xié)同發(fā)力下，業(yè)績(jī)?nèi)杂型�保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。 　經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)改善，利潤(rùn)率仍有提升空間。2025年前三季度，受益于收入規(guī)模擴(kuò)大、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、海外高毛利業(yè)務(wù)占比提升，以及運(yùn)營(yíng)效率的持續(xù)改善，公司整體費(fèi)用結(jié)構(gòu)保持穩(wěn)定，費(fèi)率同比均有不同程度下降，2025年前三季度公司扣非利潤(rùn)率為11.89%，同比增長(zhǎng)5.21pct；隨著公司在銷售/服務(wù)網(wǎng)絡(luò)支持、研發(fā)等方面前置投入的逐步轉(zhuǎn)化以及規(guī)模效應(yīng)體現(xiàn)，預(yù)計(jì)公司運(yùn)營(yíng)能力和效率仍將持續(xù)提升，中長(zhǎng)期看利潤(rùn)率仍有改善空間。 　盈利預(yù)測(cè)和估值。我們預(yù)計(jì)2025年至2027年公司營(yíng)業(yè)收入分別為123.96億元、149.26億元和178.08億元，同比增速分別為20.3%、20.4%和19.3%；歸母凈利潤(rùn)分別為18.61億元、23.65億元和29.62億元，同比增速分別為47.5%、27.1%和25.2%，以11月19日收盤價(jià)計(jì)算，對(duì)應(yīng)PE分別為58.1倍、45.7倍和36.5倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)醫(yī)療設(shè)備需求復(fù)蘇速度低于預(yù)期；受地緣政治等因素影響，海外市場(chǎng)拓展速度低于預(yù)期。

　　穩(wěn)健醫(yī)療

　　興業(yè)證券——三季度業(yè)績(jī)?cè)鏊倭裂郏�消費(fèi)品收入增長(zhǎng)提速

　　投資要點(diǎn)： 　事件：公司發(fā)布2025年三季度報(bào)告。2025Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入78.97億元，同比增長(zhǎng)30.10%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.32億元，同比增長(zhǎng)32.36%。2025Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入26.01億元，同比增長(zhǎng)27.71%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.40億元，同比增長(zhǎng)42.11%。 　消費(fèi)板塊：衛(wèi)生巾表現(xiàn)亮眼，興趣電商渠道發(fā)展迅速。2025Q1-Q3公司消費(fèi)品業(yè)務(wù)累計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入40.1億元，同比增長(zhǎng)19.1%。1)分品類看，2025Q1-Q3奈絲公主衛(wèi)生巾收入7.6億元，同比增長(zhǎng)63.9%，增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)強(qiáng)勁；2025Q1-Q3干濕棉柔巾與成人服飾收入分別為11.7億元和7.5億元，同比分別增長(zhǎng)15.7%和17.3%。2)分渠道看，2025Q1-Q3電商渠道收入24.6億元，同比增長(zhǎng)23.5%，其中以抖音為主的興趣電商平臺(tái)實(shí)現(xiàn)了近80%的突破性增長(zhǎng)；商超渠道實(shí)現(xiàn)收入3.6億元，同比增長(zhǎng)53.4%。 　醫(yī)療板塊：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，海外市場(chǎng)快速放量。2025前三季度，公司醫(yī)療業(yè)務(wù)累計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入38.3億元，同比增長(zhǎng)44.4%。1)分品類看，公司持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，積極深化高端敷料研發(fā)，積累競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，同時(shí)以家用傷口護(hù)理、清潔消毒、醫(yī)美護(hù)理為代表的健康個(gè)護(hù)品類成為增長(zhǎng)新引擎。2025Q1-Q3手術(shù)室耗材、高端敷料、健康個(gè)護(hù)品類分別實(shí)現(xiàn)收入11.5億元、7.2億元及3.6億元，同比分別增長(zhǎng)185.3%、26.2%及24.6%。2)分渠道看，在供應(yīng)鏈國際化發(fā)展的推動(dòng)下，海外市場(chǎng)銷售占比、自主品牌銷售占比持續(xù)提高，2025Q1-Q3國外銷售渠道實(shí)現(xiàn)收入21.8億元，同比增長(zhǎng)81.7%，其中東南亞與中東自主品牌業(yè)務(wù)合計(jì)增幅超20%，醫(yī)療板塊中國外銷售的比重上升至57%；2025Q1-Q3C端業(yè)務(wù)(國內(nèi)藥店、國內(nèi)外電商)同比增長(zhǎng)25.8%，其中跨境子品牌在亞馬遜累計(jì)同比增長(zhǎng)超45%，發(fā)展態(tài)勢(shì)較好。 　盈利能力穩(wěn)中有進(jìn)，費(fèi)用控制有所成效。2025前三季度，公司毛利率48.3%，同比+0.2pcts，歸母凈利率9.3%，同比+0.2pcts，均有小幅提升；期間費(fèi)用率整體有所下降，其中銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為23.7%/8.3%/3.7%，分別同比-2.3/+0.6/-0.1pcts。 　盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)2025-2027年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.34億元、12.76億元和14.77億元，同比+48.6%、+23.5%和+15.7%，對(duì)應(yīng)2025年11月18日收盤價(jià)PE分別為23.3x、18.9x和16.3x，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不及預(yù)期；品牌聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)；渠道建設(shè)不及預(yù)期