國金證券股份有限公司李陽,陳偉豪近期對三棵樹（603737）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《中報(bào)大幅預(yù)增，受益新業(yè)態(tài)高增+利潤率修復(fù)》，給予三棵樹買入評級。

　　三棵樹

　　2025年7月4日，公司披露2025年半年度業(yè)績預(yù)增公告，上半年實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤3.8-4.6億元，同比增加80.94%-119.04%，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤2.3-3.1億元，同比增加190.04%-290.92%；上半年歸母凈利潤預(yù)告中樞在4.2億元，推測單Q2歸母凈利潤中樞值3.15億元，上半年及單Q2的利潤總額為歷史新高表現(xiàn)，凈利率顯著修復(fù)。

　　經(jīng)營分析

　　成長邏輯不變：地產(chǎn)景氣向下階段，公司零售業(yè)務(wù)持續(xù)逆勢增長，家裝墻面漆2022-2024年的收入增速分別為18.2%、2.6%、12.8%，25Q1收入增速維持8.0%。馬上住、仿石漆、藝術(shù)漆新招客戶均增長顯著，C端多模塊形成高利潤、高增長態(tài)勢，快速復(fù)制。各增量細(xì)分市場競爭格局友好，行業(yè)需求存量階段、公司去地產(chǎn)化和新消費(fèi)的成長邏輯不變。

　　毛利率繼續(xù)修復(fù)：根據(jù)業(yè)績預(yù)告，結(jié)合市場環(huán)境及需求變化，公司積極調(diào)整和優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，毛利率同比保持增長。從最近兩個(gè)財(cái)報(bào)季度來看，24Q4毛利率32.5%，同比+0.44pct，環(huán)比+3.82pct，開始企穩(wěn)回升，25Q1毛利率31.05%，同比+2.67pct，繼續(xù)大幅改善。我們認(rèn)為，當(dāng)前結(jié)構(gòu)調(diào)整是主因(C端增速快于B端，低毛利的防水等在收縮)，原材料價(jià)格低位運(yùn)行，漲價(jià)因素Q2起逐步體現(xiàn)。經(jīng)營效率提升：通過精準(zhǔn)施策強(qiáng)化費(fèi)用管控，優(yōu)化開支結(jié)構(gòu)并提升資金使用效能，公司有效降低各項(xiàng)費(fèi)用支出。2024年費(fèi)用率25.7%，同比-0.5pct，其中銷售費(fèi)用率同比-0.8pct；25Q1費(fèi)用率31.4%，同比-2.4pct，其中銷售費(fèi)用率同比-1.6pct。新業(yè)態(tài)增長不依賴人海戰(zhàn)術(shù)、人效提升逐步顯現(xiàn)。此外，2021-2024年對歷史包袱處理的相對徹底，新增計(jì)提的減值對利潤拖累減小。

　　盈利預(yù)測、估值與評級

　　我們看好公司在新成長階段，盈利能力更加穩(wěn)定，新業(yè)態(tài)保持高成長，我們維持公司2025-2026年歸母凈利潤預(yù)測分別為9.0、12.5億元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE為31.0、22.3倍，維持“買入”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　零售渠道拓展不及預(yù)期；其他建材和工業(yè)涂料等品類擴(kuò)張不及預(yù)期；原材料價(jià)格波動和行業(yè)競爭超預(yù)期；地產(chǎn)需求下行超預(yù)期。

　　證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，華源證券戴銘余研究員團(tuán)隊(duì)對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為13.2%，其預(yù)測2025年度歸屬凈利潤為盈利8.02億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測PE為24.91。

　　最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有18家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級11家，增持評級7家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為40.36。