華鑫證券有限責任公司呂卓陽(yáng),林子健近期對凱迪股份（605288）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《公司事件點(diǎn)評報告：公布2025年股權激勵計劃，線(xiàn)性驅動(dòng)領(lǐng)先企業(yè)有望進(jìn)軍人形機器人賽道》，首次覆蓋凱迪股份給予買(mǎi)入評級。

　　凱迪股份

　　事件

　　公司發(fā)布2025年股權激勵計劃：擬向激勵對象授予不超過(guò)70.62萬(wàn)股的限制性股票，授予價(jià)格為26.88元/股。股票激勵計劃選取歸母凈利潤作為業(yè)績(jì)考核目標，要求2025-2027年歸母凈利潤每年同比+6%，對應2025-2027年目標實(shí)現歸母凈利潤0.92/0.97/1.03億元。

　　投資要點(diǎn)

　　深耕線(xiàn)性驅動(dòng)三十余載，全球化布局成果顯著(zhù)

　　專(zhuān)注線(xiàn)性驅動(dòng)三十余年，拓展多線(xiàn)應用場(chǎng)景。公司1992年成立至今一直從事線(xiàn)性驅動(dòng)系統的研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售，生產(chǎn)的直線(xiàn)驅動(dòng)器被廣泛應用于沙發(fā)、按摩椅、醫療床、升降辦公桌、汽車(chē)配件等領(lǐng)域。2003年公司推出沙發(fā)推桿產(chǎn)品；2008年推出辦公臺推桿產(chǎn)品；2010年，公司正式邁出了其國際化戰略的第一步，通過(guò)在美國設立辦事處進(jìn)軍國際市場(chǎng)。2013年，公司在美國成立全資子公司，進(jìn)一步鞏固北美市場(chǎng)地位。2016年，公司成立歐洲凱迪，為公司在歐洲市場(chǎng)長(cháng)期發(fā)展注入了新的活力。2018年，公司成立越南凱迪并設立生產(chǎn)基地，進(jìn)一步鞏固公司在全球市場(chǎng)的競爭地位。目前公司在越南、北美均有產(chǎn)能，2024年直接出口美國銷(xiāo)售額約占公司整體銷(xiāo)售額的7.5-8%。歷經(jīng)三十余年發(fā)展，公司已成為線(xiàn)性驅動(dòng)行業(yè)龍頭企業(yè)，沙發(fā)電動(dòng)推桿產(chǎn)品達到了30%以上的全球市場(chǎng)占有率。

　　公司營(yíng)收穩步增長(cháng)，盈利能力逐步穩定。公司2021-2024年分別實(shí)現營(yíng)收17.2/11.7/12.3/13.4億元，同比+35.1%/-31.8%/+5.3%/+8.2%，下游需求逐步回暖。毛利率方面，公司2021-2024年毛利率分別為20.9%/18.9%/25.4%/22.8%，趨于穩定。盈利方面，公司2021-2024年分別實(shí)現歸母凈利潤1.2/0.5/1.1/0.9億元，同比-32.4%/-58.3%/+121.4%/-19.4%，2024年歸母凈利潤承壓主要系1)海外工廠(chǎng)投入使用推高營(yíng)業(yè)成本，2)出海運費增長(cháng)以及關(guān)稅影響。

　　線(xiàn)性驅動(dòng)市場(chǎng)前景廣闊，應用領(lǐng)域不斷延伸

　　線(xiàn)性驅動(dòng)作為智能化場(chǎng)景的核心執行部件，正隨著(zhù)全球消費升級、老齡化深化及智能終端技術(shù)迭代，加速向多領(lǐng)域滲透。2023年全球線(xiàn)性驅動(dòng)行業(yè)市場(chǎng)規模約為1519億元，YoY+5.9%，我國線(xiàn)性驅動(dòng)市場(chǎng)規模約為399億元，YoY+7.6%。

　　智能家居領(lǐng)域：智能家居領(lǐng)域產(chǎn)品類(lèi)型眾多，包括電動(dòng)沙發(fā)、遮陽(yáng)簾、電動(dòng)床、按摩椅、廚房類(lèi)電動(dòng)升降產(chǎn)品、電動(dòng)升降桌椅等各類(lèi)家具。居家環(huán)境升級需求日益增長(cháng)，居民開(kāi)始追求多功能、智能化、個(gè)性化的終端產(chǎn)品，線(xiàn)性驅動(dòng)系統需求持續擴張。Marketsand Markets報告顯示，全球智能家居市場(chǎng)規模預計將從2022年的845億美元增長(cháng)到2026年的1389億美元，2022-2026年CAGR為10.4%。其中，電動(dòng)沙發(fā)行業(yè)正處于從功能化向智能化場(chǎng)景化轉型的關(guān)鍵階段，線(xiàn)性驅動(dòng)系統滲透率進(jìn)一步提高。

　　智慧辦公領(lǐng)域：主要產(chǎn)品是可升降辦公桌。全球智慧辦公產(chǎn)品的整體滲透率在不斷提升，但仍處于偏低階段，法律、工會(huì )組織正推動(dòng)了升降辦公桌等智慧辦公產(chǎn)品由可選消費品逐漸轉向必須消費品，線(xiàn)性驅動(dòng)產(chǎn)品在智慧辦公領(lǐng)域的應用將迎來(lái)新一輪增長(cháng)。2024年全球可升降辦公桌所應用線(xiàn)性驅動(dòng)產(chǎn)品的市場(chǎng)規模大約為240億元，2021-2024年CAGR約為18.2%。目前國內可升降辦公桌產(chǎn)品市場(chǎng)尚處于市場(chǎng)開(kāi)拓期，2024年國內可升降辦公桌所應用線(xiàn)性驅動(dòng)產(chǎn)品的市場(chǎng)規模約為24億元，2021-2024年CAGR約為22.4%。

　　汽車(chē)零部件領(lǐng)域：汽車(chē)電動(dòng)尾門(mén)作為提升車(chē)輛智能化與用戶(hù)體驗的重要配置。近年來(lái)隨著(zhù)消費升級、新能源車(chē)滲透率提升及供應鏈技術(shù)成熟，市場(chǎng)規模持續擴大。GlobaI InfoResearch數據顯示，2022年全球電動(dòng)尾門(mén)系統市場(chǎng)規模達到了16.3億美元，預計2029年將達到28.4億美元，年復合增長(cháng)率為7.8%。

　　線(xiàn)性驅動(dòng)全球市場(chǎng)競爭格局較為集中，主要市場(chǎng)被海外企業(yè)占據。線(xiàn)性驅動(dòng)系統最初發(fā)源于歐洲，丹麥和德國有全球領(lǐng)先的線(xiàn)性驅動(dòng)供應商。2022年，全球線(xiàn)性驅動(dòng)市場(chǎng)前六名分別為力納克、德沃康、迪摩訊、捷昌驅動(dòng)（603583）、凱迪股份以及樂(lè )歌股份（300729），市占率分別為31%/31%/13%/12%/8%/1%。海外品牌在工業(yè)領(lǐng)域占據較大優(yōu)勢，國產(chǎn)品牌在生產(chǎn)能力、定制化、客戶(hù)響應方面具備優(yōu)勢，有望實(shí)現國產(chǎn)替代。

　　汽車(chē)電動(dòng)尾門(mén)滲透率持續上市，成為公司收入增長(cháng)新動(dòng)能

　　電動(dòng)尾門(mén)重要性逐步凸顯，國產(chǎn)替代空間廣闊。汽車(chē)電動(dòng)尾門(mén)驅動(dòng)系統由撐桿、ECU、自吸鎖、腳踢、支架以及氣動(dòng)彈簧等部件組成。汽車(chē)電動(dòng)尾門(mén)系統是駕乘者通過(guò)按動(dòng)車(chē)輛尾門(mén)開(kāi)關(guān)鍵、遙控車(chē)鑰匙或在尾門(mén)相應區域使用人體感應操作，控制尾門(mén)開(kāi)閉的裝置，具備智能防夾、高度記憶等功能以及操控便捷、實(shí)用性強等優(yōu)點(diǎn)。近年來(lái)由于消費者對于便利性，科技配置屬性偏好增強，電動(dòng)尾門(mén)產(chǎn)品正逐漸從高端豪華向平民化過(guò)渡，進(jìn)入整車(chē)標配轉型的關(guān)鍵期。據統計，2019至2023年我國電動(dòng)尾門(mén)市場(chǎng)規模復合年增長(cháng)率達34.15%，估計2024年市場(chǎng)規模約為96.3億元。市場(chǎng)競爭格局方面，國內前裝市場(chǎng)主要企業(yè)包括博澤、斯泰必魯斯、愛(ài)德夏、麥格納、海德世等外資企業(yè)和凱程精密(凱迪股份子公司)，其余本土化的企業(yè)以后裝市場(chǎng)為主。

　　公司電動(dòng)尾門(mén)業(yè)務(wù)快速增長(cháng)，客戶(hù)資源優(yōu)質(zhì)。2014年公司開(kāi)始推出汽車(chē)尾門(mén)推桿產(chǎn)品，目前下游客戶(hù)包括奇瑞、小鵬、本田等頭部主機廠(chǎng)。2017-2019年公司電動(dòng)尾門(mén)驅動(dòng)系統收入分別為3038.4/2091.9/4110.5萬(wàn)元，年復合增長(cháng)率為16.3%，主要系前裝市場(chǎng)客戶(hù)逐步放量。公司2017-2019年電動(dòng)尾門(mén)系統每套單價(jià)分別為900.8/935.5/772.2元，前裝市場(chǎng)客戶(hù)放量導致產(chǎn)品單價(jià)有所下探。

　　研發(fā)實(shí)力深厚，核心產(chǎn)品與人形機器人線(xiàn)性關(guān)節技術(shù)同源

　　公司發(fā)布2025年股權激勵計劃草案，有效地將員工和公司利益結合。本次股權激勵計劃擬向激勵對象授予不超過(guò)70.62萬(wàn)股的限制性股票，約占公司股本總額的1.01%。其中，首次授予不超過(guò)56.52萬(wàn)股，預留授予不超過(guò)14.10萬(wàn)股，授予價(jià)格為26.88元/股。公司2025年股權激勵計劃選取歸母凈利潤作為業(yè)績(jì)考核目標，要求2025-2027年歸母凈利潤每年同比+6%，對應2025-2027年目標實(shí)現歸母凈利潤0.92/0.97/1.03億元。本次股權激勵共產(chǎn)生1489.3萬(wàn)元待攤銷(xiāo)費用，對應2025-2028年需要攤銷(xiāo)564.7/620.5/242.0/62.1萬(wàn)元費用。此次股權激勵有利于激發(fā)員工積極性，賦予公司增長(cháng)動(dòng)能。

　　線(xiàn)性驅動(dòng)核心技術(shù)自主可控，研發(fā)實(shí)力深厚。目前，凱迪股份的全球在職員工已超3000人，公司組建了包括電子、電氣、軟件、機械等專(zhuān)業(yè)工程師在內300人以上的研發(fā)團隊。公司擁有“滾珠絲桿式電動(dòng)推桿”，“一種智能升降柱傳動(dòng)系統總成”、“一種電機減速機構及電機”等技術(shù)專(zhuān)利，深度掌握電機、減速器、電動(dòng)推桿等線(xiàn)性驅動(dòng)系統核心技術(shù)。截止2024年，公司共擁有發(fā)明專(zhuān)利52項、實(shí)用新型專(zhuān)利283項、外觀(guān)專(zhuān)利145項。

　　線(xiàn)性驅動(dòng)系統核心零部件高度自制，逐步向機器人產(chǎn)業(yè)拓展。線(xiàn)性驅動(dòng)器主要由驅動(dòng)電機、減速齒輪、螺桿、螺母、導套、推桿、滑座、彈簧、外殼及渦輪、微動(dòng)控制開(kāi)關(guān)等組成，與開(kāi)關(guān)電源、控制器或面板一起組成線(xiàn)性驅動(dòng)系統(電動(dòng)調節系統)。公司具備線(xiàn)性驅動(dòng)器“模具開(kāi)發(fā)-注塑-加工-制造-組裝-檢測”一體的強大柔性化制造體系，電機、絲杠、蝸桿、控制器等線(xiàn)性驅動(dòng)系統核心零部件均可自制，掌握齒輪檢測、平衡測試等檢測技術(shù)。并且線(xiàn)性驅動(dòng)器產(chǎn)品和機器人線(xiàn)性關(guān)節工作原理相同，均是通過(guò)絲杠將電機的旋轉運動(dòng)轉化為直線(xiàn)運用。依托強大的研發(fā)能力及產(chǎn)品可拓展性，公司逐步向工程部件、機器人產(chǎn)業(yè)拓展。憑借強大技術(shù)研發(fā)實(shí)力賦能，以及多年來(lái)在線(xiàn)性驅動(dòng)器方面的經(jīng)驗積累，疊加自身全球化戰略布局，公司有望成為人形機器人賽道領(lǐng)先企業(yè)，走出第二成長(cháng)曲線(xiàn)。

　　盈利預測

　　預測公司2025-2027年收入分別為15.2/17.2/19.3億元，歸母凈利潤分別為1.0/1.2/1.5億元，當前股價(jià)對應PE分別為40.6/32.7/26.1。線(xiàn)性驅動(dòng)市場(chǎng)前景廣闊，公司技術(shù)實(shí)力雄厚，有望切入人形機器人賽道，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”投資評級。

　　風(fēng)險提示

　　股權激勵效果不及預期，新業(yè)務(wù)拓展不及預期，下游需求不及預期，原材料價(jià)格上漲風(fēng)險，地緣政治風(fēng)險。

　　最新盈利預測明細如下：