東吳證券股份有限公司周爾雙,李文意近期對先導智能（300450）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《海內外擴產(chǎn)共振，鋰電設備龍頭拐點(diǎn)已至》，給予先導智能買(mǎi)入評級。

　　先導智能

　　投資要點(diǎn)

　　25Q1寧德關(guān)聯(lián)交易接近2024年全年規模60%，寧德訂單拐點(diǎn)已至：寧德是先導戰略股東(2020年定增入股)。2025Q1與寧德實(shí)際關(guān)聯(lián)交易規模達21億元(2025年全年預計關(guān)聯(lián)交易規模約85億元)，同比大增，25Q1關(guān)聯(lián)交易規模接近2024全年實(shí)際規模的60%，寧德訂單有望重回2020-2021年規模。

　　寧德時(shí)代（300750）港股IPO募集353億港元，主要投向匈牙利產(chǎn)能建設，先導有望充分受益：約90%募集資金(276億港元)將用于匈牙利德布勒森工廠(chǎng)建設，該超級工廠(chǎng)規劃總產(chǎn)能72GWh，分兩期建設。一期項目已投入7億歐元，規劃產(chǎn)能為34GWH，預計將于2025年投入生產(chǎn)；二期項目規劃產(chǎn)能38GWH，預計將于2025年開(kāi)工建設，2027年投入生產(chǎn)。達產(chǎn)后將配套寶馬、奔馳等歐洲車(chē)企，服務(wù)歐洲市場(chǎng)。

　　海外客戶(hù)穩步拓展中，公司海外優(yōu)質(zhì)訂單加速放量：(1)歐洲地區：純海外客戶(hù)包括大眾(5年200-240GWh)、ACC、保時(shí)捷、寶馬等整車(chē)廠(chǎng)，國內企業(yè)包括寧德的匈牙利項目。(2)北美地區：24年3月公布了ABF20GWH的訂單，隨著(zhù)美國關(guān)稅加劇，本土寧德授權(LRS)產(chǎn)能有望加速落地。(3)東亞地區：地區車(chē)企龍頭&光儲一體能源巨頭有望同步擴產(chǎn)動(dòng)力&儲能產(chǎn)能。總結看：海外客戶(hù)均為高毛利客戶(hù)，發(fā)貨前付款比例60-90%，現金流良好，且訂單多為類(lèi)整線(xiàn)高價(jià)值量項目。隨著(zhù)海外業(yè)務(wù)占比的提升，先導的綜合毛利率和現金流有望大幅改善。

　　公司2023&2024充分計提28億元減值，后續回款有望跟隨新訂單加速：公司2023及2024年已合計計提減值28億元，其中信用減值13億元、存貨跌價(jià)準備15億元，風(fēng)險已充分計提。2024年年報應收賬款賬齡顯示：2-3年賬齡應收賬款合計11.35億元。綜上，我們認為公司已充分計提相關(guān)減值，整體減值風(fēng)險可控。后續隨著(zhù)下游恢復擴產(chǎn)，應收賬款有望加速收回——2025Q1單季已沖回1億元信用減值。先導智能經(jīng)營(yíng)性現金流已于2024Q4及2025Q1連續兩個(gè)季度大幅轉正，改善趨勢明顯。我們認為隨著(zhù)未來(lái)海外營(yíng)收占比提升，公司綜合盈利能力&經(jīng)營(yíng)情況將持續改善。

　　盈利預測與投資評級：我們預計公司2025-2027年歸母凈利潤分別為10.57/17.02/22.28億元，當前股價(jià)對應動(dòng)態(tài)PE分別為31/19/15倍，維持“買(mǎi)入”評級。

　　風(fēng)險提示：下游擴產(chǎn)不及預期，新業(yè)務(wù)拓展不及預期。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有11家機構給出評級，買(mǎi)入評級10家，增持評級1家；過(guò)去90天內機構目標均價(jià)為24.56。