太平洋證券股份有限公司王湛近期對長(cháng)白山（603099）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《長(cháng)白山24&25Q1點(diǎn)評：全年穩健增長(cháng)，Q1天氣構成短期影響》，給予長(cháng)白山買(mǎi)入評級。

　　長(cháng)白山

　　事件：長(cháng)白山發(fā)布2024年年報及25年一季度報：2024年公司實(shí)現營(yíng)收7.43億元，同比增長(cháng)19.81%；歸母凈利潤1.44億元，同比增長(cháng)4.48%；歸母扣非凈利潤1.52億元，同比增長(cháng)10.25%。

　　2025年Q1公司實(shí)現營(yíng)收1.29億元，同比增長(cháng)0.73%；歸母凈利潤439萬(wàn)元，同比下降58.93%；歸母扣非凈利潤440萬(wàn)元，同比下降62.13%。

　　點(diǎn)評：

　　從業(yè)務(wù)板塊來(lái)看，旅游客運業(yè)務(wù)是公司核心收入來(lái)源。2024年旅游客運業(yè)務(wù)實(shí)現營(yíng)收5.38億元，同比增長(cháng)27.89%。這主要得益于公司在景區內部積極擴充交通運力，2024年Q2起采購車(chē)輛，雖然在7月底8月初傳統旺季受極端氣候影響，景區客流下滑，產(chǎn)能未能完全釋放，但在其他時(shí)段有效提升了運輸能力，滿(mǎn)足了游客出行需求。酒店業(yè)務(wù)實(shí)現營(yíng)收1.40億元，同比增長(cháng)0.89%，業(yè)績(jì)較為平穩。旅行社業(yè)務(wù)實(shí)現營(yíng)收0.30億元，同比下降12.72%，或因市場(chǎng)競爭加劇以及旅游市場(chǎng)需求結構變化所致。

　　毛利率略有下滑，費用控制優(yōu)化。2024年公司整體毛利率為41.67%，同比下降1.31個(gè)百分點(diǎn)，主要是旅游客運業(yè)務(wù)(45.55%，同比下降3.17個(gè)百分點(diǎn))和酒店業(yè)務(wù)(30.85%，同比下降1.23個(gè)百分點(diǎn))毛利率下降。費率方面，2024年公司三費費用率為12.30%，同比下降0.67個(gè)百分點(diǎn)，其中銷(xiāo)售費用率為3.22%，同比下降0.13個(gè)百分點(diǎn)，管理費用率為8.84%，同比下降0.29個(gè)百分點(diǎn)，財務(wù)費用率為0.24%，同比下降0.25個(gè)百分點(diǎn)。凈利率為19.41%，同比下降2.84個(gè)百分點(diǎn)。盡管毛利率和凈利率有所下降，但營(yíng)收的增長(cháng)以及費用率的下降，使得公司凈利潤仍實(shí)現增長(cháng)，且Q1和Q4景區客流及公司業(yè)績(jì)均實(shí)現顯著(zhù)增長(cháng)，冰雪第二旺季打造初具成效。

　　 Q1惡劣天氣影響下客流仍實(shí)現平穩增長(cháng)。2-3月受氣候影響長(cháng)白山主景區多次關(guān)閉，游客人次出現雙位數下滑，但在1月客流18.4%增長(cháng)的平衡下，景區Q1共接待游客47.71萬(wàn)人次，仍然實(shí)現了平穩增長(cháng)，同比增長(cháng)2.6%。

　　業(yè)績(jì)承壓主要源于成本費用端壓力提升。Q1利潤下滑主要由于24Q2開(kāi)始人員工資普調，以及團代訂房費及水電費等較上年同期增加，導致成本上升。從財務(wù)數據來(lái)看，2025Q1毛利率為22.86%，同比下降5.36個(gè)百分點(diǎn)；三費費用率為15.72%，同比增長(cháng)1.82個(gè)百分點(diǎn)，其中管理費用增長(cháng)預計來(lái)自總部員工薪資普調，銷(xiāo)售費用率為3.16%，同比下降0.46個(gè)百分點(diǎn)，財務(wù)費用率為0.62%，同比增長(cháng)0.24個(gè)百分點(diǎn)；凈利率為3.42%，同比下降4.95個(gè)百分點(diǎn)。盡管營(yíng)收有所增長(cháng)，但成本費用的增加壓縮了利潤空間。

　　外部交通改善將提振客流。沈佳高鐵的沈白段預計于今年10月正式運營(yíng)，屆時(shí)北京至長(cháng)白山和沈陽(yáng)至長(cháng)白山的旅行時(shí)間將分別縮短至4和1.5個(gè)小時(shí)，大幅縮短華北區域旅客出游交通用時(shí)。便捷的交通將極大提升長(cháng)白山景區的可進(jìn)入性，吸引更多遠程游客前來(lái)旅游，預計將顯著(zhù)增加景區客流量，為公司各項業(yè)務(wù)發(fā)展帶來(lái)機遇。

　　積極推進(jìn)定增促進(jìn)項目擴容。公司的募投項目火山溫泉部落二期計劃于明年竣工投入使用。該項目的落地有望進(jìn)一步承接交通改善帶來(lái)的增量客流，豐富公司的旅游產(chǎn)品體系，提升游客在景區的停留時(shí)間和消費頻次，從而增加公司收入和利潤。2024年公司資本開(kāi)支達1.67億，主要用于購置車(chē)輛和募投項目先期投入，景區內配套建設有望進(jìn)一步匹配交通增量客流驅動(dòng)成長(cháng)。

　　投資建議：預計2025-2027年長(cháng)白山將實(shí)現歸母凈利潤1.77/2。23/2.73億元，同比增速22.83%/25.88%/22.49%。預計2025-2027年EPS分別為0、66/0.84/1.02元/股，對應2025-2027年P(guān)E分別為48X、38X和31X，看好外部交通改善及景區內部擴容帶來(lái)的客流增長(cháng)，給予“買(mǎi)入”評級。

　　風(fēng)險提示：存在天氣及自然災害風(fēng)險影響景區開(kāi)放的風(fēng)險，存在市場(chǎng)競爭加劇的風(fēng)險，存在項目推進(jìn)不及預期的風(fēng)險，存在人力成本、原材料成本、能源成本等持續上漲的風(fēng)險。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有8家機構給出評級，買(mǎi)入評級5家，增持評級3家。