平安銀行 

　　公司點(diǎn)評：?jiǎn)渭緝粝⒉瞽h(huán)比上升，資產(chǎn)質(zhì)量保持穩定 

　　事件: 　4月18日，平安銀行發(fā)布2025年一季報。 　投資要點(diǎn): 　2025年一季度，平安銀行實(shí)現營(yíng)業(yè)收入337.09億元，同比下降13.05%；實(shí)現歸母凈利潤140.96億元，同比下降5.60%。對公貸款穩定增長(cháng)，零售貸款結構不斷優(yōu)化。單季凈息差環(huán)比上升，凈利息收入降幅明顯收窄。資產(chǎn)質(zhì)量穩定，不良率環(huán)比持平，關(guān)注類(lèi)貸款占比環(huán)比下行，首次覆蓋，給予公司“增持”評級。 　營(yíng)收降幅擴大，凈利息收入降幅收窄。2025Q1，平安銀行實(shí)現營(yíng)業(yè)收入337.09億元，同比下降13.05%，降幅較2024年擴大2.12pct；其中凈利息收入同比下降9.42%，降幅較2024年收窄11.40pct。凈利息收入降幅的收窄主要來(lái)源于單季度凈息差環(huán)比上升，平安銀行2025Q1單季凈息差1.83%，環(huán)比2024Q4大幅上升13bp。 　對公貸款穩定增長(cháng)，零售貸款結構不斷優(yōu)化。截至2025年一季度末，平安銀行資產(chǎn)總額達57778.58億元，較2024年末增長(cháng)0.15%，發(fā)放貸款和墊款本金總額34117.13億元，較2024年末增長(cháng)1.11%。 　在對公貸款方面，平安銀行加大對制造業(yè)、科技企業(yè)、綠色金融等領(lǐng)域信貸投放，Q1末企業(yè)貸款余額較2024年末增長(cháng)4.71%。在零售貸款方面，平安銀行積極調整資產(chǎn)結構，優(yōu)質(zhì)客戶(hù)占比持續提升。 　一季度末，住房按揭貸款余額為3394.34億元，較2024年末增長(cháng)4.1%。抵押類(lèi)貸款占個(gè)人貸款的比例為64.7%，較2024年末提升1.9pct。 　持續優(yōu)化資產(chǎn)負債結構，單季凈息差環(huán)比上升。平安銀行2025Q1單季凈息差1.83%，環(huán)比2024Q4大幅上升13bp，在息差下行的大環(huán)境下表現亮眼。2025Q1貸款利率為4.15%，環(huán)比2024Q4上升9bp；存款付息率為1.81%，環(huán)比下降10bp。主要由于在資產(chǎn)端，平安銀行資產(chǎn)結構調整效果顯現，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)占比提升，貸款利率上行；在負債端，加強高成本存款產(chǎn)品管控，促進(jìn)低成本存款沉淀，存款成本持續優(yōu)化。 　資產(chǎn)質(zhì)量保持穩定，關(guān)注類(lèi)貸款占比環(huán)比下降。2025年Q1末平安銀行不良率為1.06%，和2024年末持平；撥備覆蓋率為236.53%，較2024年末下降14.18pct。關(guān)注類(lèi)貸款占比較2024年末下降15bps至1.78%。 　盈利預測和投資評級：平安銀行2025年Q1凈息差環(huán)比回升，戰略布局與時(shí)俱進(jìn)，風(fēng)控體系穩健，首次覆蓋，給予公司“增持”評級。 　我們預測2025-2027年營(yíng)收為1423億元、1480億元、1553億元，同比增速為-2.98%、3.99%、4.93%；歸母凈利潤為481億元、505億元、537億元，同比增速為8.15%、4.93%、6.23%，EPS為2.31、2.43、2.59元；P/E為4.77、4.53、4.25倍，P/B為0.47、0.43、0.39倍。 　風(fēng)險提示：金融監管政策發(fā)生重大變化；房地產(chǎn)領(lǐng)域風(fēng)險集中暴露；經(jīng)濟回暖過(guò)程中發(fā)生黑天鵝事件；債券市場(chǎng)發(fā)生異常波動(dòng)；風(fēng)控能力存在不足。 

　　天健集團 

　　財務(wù)穩健，積極拓展 

　　事項： 　公司公布2024年年報，全年實(shí)現營(yíng)業(yè)收入213.6億元，同比下降20.9%，歸母凈利潤6.2億元，同比下降59.1%，位于業(yè)績(jì)預告中間水平，擬向全體股東每10股派發(fā)現金紅利1元(含稅)。 　平安觀(guān)點(diǎn)： 　收入利潤階段承壓，毛利率同比改善：2024年公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入213.6億元，同比下降20.9%，歸母凈利潤6.2億元，同比下降59.1%。其中，城市建設板塊營(yíng)業(yè)收入115.2億元，同比下降40.3%，綜合開(kāi)發(fā)板塊營(yíng)業(yè)收入103.1億元，同比下降0.3%，城市服務(wù)板塊營(yíng)業(yè)收入19.2億元，同比增長(cháng)6.1%。歸母凈利潤增速低于營(yíng)收主要因減值計提，2024年資產(chǎn)及信用減值損失5.9億元，同比增加4.3億元。全年毛利率15.9%，同比提升1.3個(gè)百分點(diǎn)。 　市場(chǎng)拓展增添新績(jì)，融資暢通財務(wù)穩健：2024年公司主要項目銷(xiāo)售面積21.5萬(wàn)平米、銷(xiāo)售金額72億元，其中深圳天健和郡府銷(xiāo)售金額16.4億元、深圳天健天驕北廬銷(xiāo)售金額16億元。深圳天健和郡府首輪選房?jì)煞渴垠溃�銷(xiāo)售總認購率超80%，超額完成年度目標。2024年土地市場(chǎng)成功競得前海合作區赤灣地塊，進(jìn)一步夯實(shí)前海戰略布局。城中村改造布局加速發(fā)力，緊跟政策導向，中標羅湖螺嶺城中村改造項目前期服務(wù)商、福田沙尾項目意愿征集階段服務(wù)。全年融資超146億元，發(fā)行永續債25億元，中票25億元，均低于同期貸款利率，資產(chǎn)負債率較年初下降1.77個(gè)百分點(diǎn)。存量融資平均利率2.82%，再創(chuàng )歷史新低。 　投資建議：由于減值計提超出預期，下調公司2025-2026年EPS預測至0.37元(原為0.45元)、0.40元(原為0.45元)，新增2027年EPS預測為0.44元，當前股價(jià)對應PE分別為10.3倍、9.5倍、8.7倍。短期公司前期銷(xiāo)售項目陸續結轉有望對業(yè)績(jì)形成一定支撐，前海赤灣等項目開(kāi)工入市保障持續發(fā)展，中期作為深圳建工資源整合平臺，城建施工板塊在深圳國資委做大特區建工大背景下，仍有望迎來(lái)較大發(fā)展，維持“推薦”評級。 　風(fēng)險提示：1)若樓市修復不及預期，可能導致公司銷(xiāo)售結轉規模萎縮、減值計提超出預期風(fēng)險；2)公司建筑業(yè)務(wù)可能存在資金回收難度大、應收賬款規模增加等風(fēng)險；3)公司城市更新改造項目規劃調整和拆遷進(jìn)度存在復雜性和不可控性，可能導致項目開(kāi)發(fā)計劃或棚改進(jìn)度延后，相關(guān)成本增加等風(fēng)險。 

　　長(cháng)虹美菱 

　　收入穩步增長(cháng)，毛銷(xiāo)差同比穩定 

　　事件：公司發(fā)布2025年一季報。2025Q1實(shí)現營(yíng)業(yè)收入73.6億元，同比增長(cháng)23.78%；實(shí)現歸母凈利潤1.82億元，同比增長(cháng)16.92%。 　公司一季度毛銷(xiāo)差同比穩定。毛利率：2025Q1公司毛利率11.83%。毛銷(xiāo)差同比+0.07pct。費率端：2025Q1銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財務(wù)費率為5.40%/1.31%/2.05%/-0.11%，同比變動(dòng)-1.63pct/0.12pct/-0.18pct/0.6pct。財務(wù)費用變化主要系本期公司利息收入同比減少及匯兌損失同比增加所致。凈利率：公司2025Q1凈利率同比變動(dòng)-0.14pct至2.53%。 　非經(jīng)常項影響：2025Q1計提資產(chǎn)減值準備及信用減值準備合計影響凈利潤0.75億元，占歸母比重42%；2025Q1投資凈收益-0.08億元，同比-258.9%，主要系本期公司遠期外匯合約交割虧損同比增加所致。 　銷(xiāo)售商品收到現金穩步增長(cháng)。 　2025Q1銷(xiāo)售商品收到的現金為68.55億元，同比+22.1%。2025Q1經(jīng)營(yíng)性現金流凈額-12.85億元，同比下滑幅度較大，主要系支付的各項費用、采購付款增長(cháng)較多。 　一季度空調行業(yè)產(chǎn)銷(xiāo)穩步增長(cháng)，出口表現優(yōu)于內銷(xiāo)。 　據奧維云網(wǎng)數據，2025年一季度空調生產(chǎn)5597.2萬(wàn)臺，同比增長(cháng)11.6%；銷(xiāo)售5478.4萬(wàn)臺，同比增長(cháng)11.9%。其中內銷(xiāo)2438.2萬(wàn)臺，同比增長(cháng)2.8%；出口3040.2萬(wàn)臺，同比增長(cháng)20.6%。產(chǎn)銷(xiāo)均實(shí)現雙位數增長(cháng)，出口表現優(yōu)于內銷(xiāo)。 　內銷(xiāo)市場(chǎng)二線(xiàn)品牌表現更為出色，外銷(xiāo)空調普及率較低市場(chǎng)增長(cháng)明顯。從內銷(xiāo)出貨來(lái)看，頭部品牌增長(cháng)稍顯乏力，但二線(xiàn)品牌展現出更為出色的出貨表現，國補推動(dòng)零售量攀升，庫存水平有效降低，出貨端相對活躍。從外銷(xiāo)來(lái)看，美國關(guān)稅政策影響出口備貨節奏，2025年出口訂單提前釋放，在全球氣候變暖和經(jīng)濟復蘇的雙重推動(dòng)下，空調普及率較低的歐洲、非洲、南美洲部分地區需求增長(cháng)明顯，為市場(chǎng)提供增長(cháng)空間。 　盈利預測與投資建議。考慮到公司2025年一季度業(yè)績(jì)表現及行業(yè)整體環(huán)境，我們預計公司2025-2027年實(shí)現歸母凈利潤8.04/9.01/9.92億元，同比增長(cháng)15.0%/12.0%/10.2%，維持“增持”投資評級。 　風(fēng)險提示：原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險、匯率波動(dòng)風(fēng)險、海運費波動(dòng)風(fēng)險。 

　　中興商業(yè) 

　　2024年年報及2025年一季報點(diǎn)評：一季度平穩開(kāi)局，費用端有所改善 

　　公司1Q2025營(yíng)收同比減少0.12%，歸母凈利潤同比增長(cháng)32.34% 　公司公布2025年一季報：1Q2025實(shí)現營(yíng)業(yè)收入2.13億元，同比下降0.12%，實(shí)現歸母凈利潤0.20億元，同比增長(cháng)32.34%，實(shí)現扣非歸母凈利潤0.19億元，同比增長(cháng)66.89%。 　2024年公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入7.63億元，同比減少5.76%，實(shí)現歸母凈利潤1.00億元，同比下降25.27%，實(shí)現扣非歸母凈利潤0.84億元，同比減少36.36%。 　公司1Q2025綜合毛利率下降0.94個(gè)百分點(diǎn)，期間費用率下降5.63個(gè)百分點(diǎn) 　1Q2025公司綜合毛利率為52.58%，同比下降0.94個(gè)百分點(diǎn)。2024年公司綜合毛利率為56.62%，同比上升0.69個(gè)百分點(diǎn)。 　1Q2025公司期間費用率為37.09%，同比下降5.63個(gè)百分點(diǎn)，其中，銷(xiāo)售/管理/財務(wù)費用率分別為5.63%/33.33%/-1.88%，同比分別變化-1.88/-4.23/+0.47個(gè)百分點(diǎn)。2024年公司期間費用率為38.14%，同比上升6.29個(gè)百分點(diǎn)，其中，銷(xiāo)售/管理/財務(wù)費用率分別為7.60%/32.90%/-2.36%，同比分別變化+1.80/+3.39/+1.10個(gè)百分點(diǎn)。 　加強會(huì )員管理提升粘性，調改運動(dòng)休閑品牌矩陣 　門(mén)店方面，截至2024年末，公司共計5家門(mén)店，其中1家百貨，建筑面積為21.84萬(wàn)平方米；4家超市，建筑面積為4.10萬(wàn)平方米。業(yè)態(tài)方面，公司持續調整業(yè)態(tài)布局，打造主力店、形象店、旗艦店和首店概念，優(yōu)化品牌集合，提升時(shí)尚度；推動(dòng)恐龍博物館項目落地，探索打造全新運營(yíng)場(chǎng)景，客流平面動(dòng)線(xiàn)、縱向動(dòng)線(xiàn)全面激活。線(xiàn)上方面，公司推進(jìn)抖音店鋪迭代升級，穩固美妝品類(lèi)運營(yíng)優(yōu)勢，探索線(xiàn)上運營(yíng)新模式；強化“中興大廈+”小程序線(xiàn)上運維，以服務(wù)會(huì )員、增強粘性為重點(diǎn)，開(kāi)發(fā)新功能，策劃新活動(dòng)，線(xiàn)上線(xiàn)下（300959）互聯(lián)互通，為品牌導流，助力銷(xiāo)售。 　上調盈利預測，維持“增持”評級 　公司一季度表現平穩，利潤端得益于費用控制，同比改善明顯，我們上調對公司2025/2026年歸母凈利潤的預測34%/37%至1.06/1.10億元，新增對2027年歸母凈利潤的預測1.12億元。公司持續優(yōu)化業(yè)態(tài)，多渠道提升銷(xiāo)售，同時(shí)嘗試恐龍博物館等新項目，維持“增持”評級。 　風(fēng)險提示：主力店經(jīng)營(yíng)情況不達預期，沈陽(yáng)等地區零售行業(yè)競爭加劇。 

　　燕京啤酒 

　　2024年年報點(diǎn)評：24年利潤實(shí)現高增，分紅比例提升 

　　事件：燕京啤酒（000729）24年實(shí)現營(yíng)業(yè)收入146.7億元，同比+3.2%；歸母凈利潤10.6億元，同比+63.7%；扣非歸母凈利潤10.4億元，同比+108%。其中，24Q4實(shí)現營(yíng)業(yè)收入18.2億元，同比+1.3%；歸母凈利潤-2.3億元，同比減虧；扣非歸母凈利潤-2.2億元，同比減虧。 　24年量升價(jià)跌，U8銷(xiāo)量持續高增。 　1)拆分量?jì)r(jià)來(lái)看：2024年啤酒收入為132.3億元，同比+1.0%，其中啤酒銷(xiāo)量為400萬(wàn)千升，同比+1.6%；24年噸酒價(jià)約3304元/千升，同比-0.6%。2)分產(chǎn)品看： 　2024年中高檔產(chǎn)品實(shí)現收入88.65億元，同比+2.2%；普通產(chǎn)品的收入為43.65億元，同比-1.2%。中高檔產(chǎn)品中，U8表現亮眼，24年銷(xiāo)量為69.60萬(wàn)千升，同比+31.4%，實(shí)現全國化布局與銷(xiāo)量雙突破。3)分渠道看：傳統渠道/KA渠道/電商渠道實(shí)現的營(yíng)業(yè)收入分別為139.25/4.86/2.55億元，同比分別+3.4%/-1.7%/+1.8%。4)分區域看：24年華東/華北實(shí)現較快增長(cháng)，收入分別同比+9.8%/+5.4%，華南/華中地區收入同比微增0.28%/0.32%，西北地區收入同比-12.52%。 　降本增效下，24年公司凈利率同比提升。 　1)24年/24Q4公司毛利率分別為40.7%/9.9%，同比+3.1/+16.4pcts，主要系原材料成本下降、銷(xiāo)量提升攤薄固定成本，以及高毛利率的中高檔產(chǎn)品收入占比提升。2)24年/24Q4公司銷(xiāo)售費用率分別為10.8%/2.6%，同比-0.3/+3.2pcts。3)24年/24Q4管理費用率分別為10.7%/7.0%，同比-0.7/-6.4pcts，公司持續提升管理效率。4)綜合來(lái)看，24年/24Q4公司銷(xiāo)售凈利率達到9.0%/-10.5%，同比+3.0/+6.3pcts。公司提高股東回報水平，24年分紅比例為50.7%，同比+7.0pcts，分紅金額同比增長(cháng)90%。 　持續深化改革，關(guān)注效率改善。 　公司持續深化九大變革戰略，通過(guò)卓越管理體系助推生產(chǎn)變革，重塑生產(chǎn)系統管理架構，提升品控能力和成本效益；通過(guò)供應鏈數字化轉型提升管理水平。改革推動(dòng)下，主要子公司盈利能力有所提升，漓泉啤酒24年凈利潤率同比+2.1pcts至19.1%；惠泉啤酒（600573）凈利率同比+2.1pcts至10.1%。對比同業(yè)，公司在產(chǎn)能利用率、人效等方面仍有改善空間，隨著(zhù)改革的持續推進(jìn)，公司生產(chǎn)效率和管理效率仍有進(jìn)一步提升空間，有望持續釋放利潤彈性。25年是公司“十四五”規劃的收官之年，公司將繼續推動(dòng)改革和大單品戰略，為實(shí)現“十五五”良好開(kāi)局打牢基礎。 　盈利預測、估值與評級：我們維持公司2025-2026年歸母凈利潤預測分別為14.06/16.56億元，引入2027年歸母凈利潤預測為19.22億元，折合2025-2027年EPS分別為0.50/0.59/0.68元，對應PE分別為25x/22x/19x，燕京啤酒是國內頭部啤酒品牌之一，借助大單品U8的快速放量有望實(shí)現業(yè)績(jì)的持續增長(cháng)，且公司降本增效的空間較大，利潤具有一定彈性空間，我們維持“增持”評級。 　風(fēng)險提示：原材料成本上漲快于預期；區域競爭加劇；大單品拓展低于預期。 

　　神火股份 

　　公司2025一季報點(diǎn)評報告：氧化鋁價(jià)格回落支撐業(yè)績(jì)，關(guān)注煤鋁成長(cháng)及鋁彈性 

　　氧化鋁價(jià)格回落支撐業(yè)績(jì)，關(guān)注煤鋁成長(cháng)及鋁彈性，維持“買(mǎi)入”評級 　公司發(fā)布2025年一季報，2025Q1公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入96.3億元，同比+17.13%，環(huán)比-4.2%；實(shí)現歸母凈利潤7.1億元，同比-35.1%，環(huán)比-7.8%；實(shí)現扣非后歸母凈利潤7.2億元，同比-29.4%，環(huán)比+2%。我們維持2025-2027年盈利預測，預計2025-2027年歸母凈利潤為58.1/64.6/70.1億元，同比+35%/+11.2%/+8.5%；EPS為2.58/2.87/3.12元，對應當前股價(jià)PE為6.5/5.8/5.4倍。公司煤鋁業(yè)務(wù)具備成長(cháng)性，且公司加大分紅力度，長(cháng)期配置價(jià)值提升，維持“買(mǎi)入”評級。 　Q1煤炭?jì)r(jià)格或延續同環(huán)比回落，Q1氧化鋁價(jià)格環(huán)比回落支撐業(yè)績(jì) 　(1)煤炭業(yè)務(wù)：公司煤炭核定產(chǎn)能855萬(wàn)噸/年，其中本部主要生產(chǎn)無(wú)煙煤，是優(yōu)質(zhì)的冶金用煤，主要用于高爐噴吹；新龍公司、興隆公司主要生產(chǎn)貧瘦煤，是優(yōu)質(zhì)的冶金用煤，作為主焦煤的配煤使用；新密超化主要生產(chǎn)貧瘦煤，作為動(dòng)力煤使用。2025Q1煤價(jià)同環(huán)比均有所下滑，其中2025Q1永城無(wú)煙煤出礦價(jià)均價(jià)為1240元/噸，同比-13.4%，環(huán)比-3.7%；河南貧瘦煤市場(chǎng)價(jià)均價(jià)為1068元/噸，同比-27.6%，環(huán)比-14.8%。(2)電解鋁業(yè)務(wù)：截至2024年12月31日，公司電解鋁產(chǎn)能170萬(wàn)噸/年(新疆煤電80萬(wàn)噸/年、云南神火90萬(wàn)噸/年)、裝機容量1400MW、陽(yáng)極炭塊產(chǎn)能40萬(wàn)噸/年(云南神火另有40萬(wàn)噸產(chǎn)能在建)。價(jià)格端方面，2025Q1中國鋁(A00)均價(jià)為20433元/噸，同比+7.2%，環(huán)比-0.5%；成本端方面，2025Q1中國氧化鋁(一級)均價(jià)為3792元/噸，同比+12.7%，環(huán)比-28.6%。 　煤鋁產(chǎn)銷(xiāo)量有望進(jìn)一步釋放，提高分紅比例回報投資者 　(1)煤鋁業(yè)務(wù)產(chǎn)銷(xiāo)量有望進(jìn)一步釋放：煤炭業(yè)務(wù)方面，2024年公司煤炭產(chǎn)量673.9萬(wàn)噸，2025年隨著(zhù)劉河煤礦技改后產(chǎn)量爬坡，公司煤炭產(chǎn)量有望提升至720萬(wàn)噸左右，產(chǎn)量提升的同時(shí)公司噸煤成本有望進(jìn)一步攤薄；電解鋁業(yè)務(wù)方面，2024年公司鋁產(chǎn)品產(chǎn)量162.9萬(wàn)噸，其中新疆項目80萬(wàn)噸接近滿(mǎn)產(chǎn)狀態(tài)，云南項目產(chǎn)能90萬(wàn)噸尚未達到滿(mǎn)產(chǎn)狀態(tài)，2025年公司云南項目有望滿(mǎn)產(chǎn)。(2)煤炭遠期產(chǎn)能成長(cháng)可期：彩灣五號礦的開(kāi)發(fā)建設正在積極推進(jìn)中，目前正在推動(dòng)合資公司新疆神興辦理五號礦探礦權及探轉采等相關(guān)工作，未來(lái)煤炭產(chǎn)能仍有增量。(3)公司發(fā)布市值管理制度規范市值管理活動(dòng)：公司高度重視對投資者的合理回報，2024年公司分紅比例為41.78%，較2023年提升11.3pct，按照2025年4月21日收盤(pán)價(jià)計算，公司當前股息率為4.8%；公司發(fā)布市值管理制度，提出在聚焦主業(yè)、提升經(jīng)營(yíng)效率和盈利能力的同時(shí)，綜合運用并購重組、股權激勵、員工持股計劃、現金分紅、投資者關(guān)系管理、信息披露、股份回購、ESG管理等方式進(jìn)行市值管理。 　風(fēng)險提示：煤鋁價(jià)格下跌超預期；新產(chǎn)能釋放不及預期等。 

　　山金國際 

　　業(yè)績(jì)優(yōu)異，外延擴張持續推進(jìn) 

　　山金國際（000975）發(fā)布一季報，25Q1實(shí)現營(yíng)收43.21億元(yoy+55.84%)，歸母凈利6.94億元(yoy+37.91%)，扣非凈利7.04億元(yoy+40.87%)。金價(jià)持續強勢，公司有明確量增規劃，且業(yè)績(jì)兌現好，維持買(mǎi)入評級。 　產(chǎn)銷(xiāo)同比有下滑，但成本亦下降，業(yè)績(jì)表現優(yōu)異 　據公告，25Q1實(shí)現礦產(chǎn)金產(chǎn)/銷(xiāo)量分別為1.77/2.03噸(yoy-10.6%/-11.0%)，銷(xiāo)售成本(合并攤銷(xiāo)后)147.87元/克，相對去年同期156.32元/克下降5.4%。雖然產(chǎn)銷(xiāo)同比有下滑，但成本亦有下降，最后金價(jià)上漲在業(yè)績(jì)增長(cháng)中基本得以體現；25Q1金價(jià)均價(jià)672.13元/克(yoy+37.2%)，公司25Q1歸母凈利潤yoy+37.91%，公司業(yè)績(jì)表現優(yōu)異。 　公司產(chǎn)量規劃明確，年初收購云南兩金礦探礦權 　根據23年11月發(fā)展戰略規劃綱要，公司計劃十四五末礦產(chǎn)金產(chǎn)量達12噸，金資源量及儲量達240噸。2025年1月，公司與芒市海華開(kāi)發(fā)有限公司簽訂協(xié)議，收購其持有的云南西部礦業(yè)（601168）有限公司52.0709%股權，該公司持有云南省潞西市大崗壩地區金礦勘探探礦權；同月，控股子公司芒市華盛金礦開(kāi)發(fā)有限公司收購云南省潞西市勐穩地區金及多金屬礦勘探探礦權。目前，前者正在辦理股權變更事宜，后者已取得探礦權。芒市礦區整合完畢后，有望為公司產(chǎn)量帶來(lái)增長(cháng)。 　黃金當前仍處價(jià)格上行過(guò)程中，看好相關(guān)資產(chǎn)配置價(jià)值 　近期黃金在關(guān)稅的沖擊下續創(chuàng )歷史新高。關(guān)稅動(dòng)搖了美元循環(huán)的根基，對“美國例外論”和美元資產(chǎn)地位的挑戰或將明顯加大，美元及美元資產(chǎn)的不安全性上升。雖然短期內美元儲備貨幣的地位仍在，但關(guān)稅會(huì )分流部分資產(chǎn)至其他貨幣，黃金無(wú)疑將被更加青睞。此外，在全球政治經(jīng)濟面臨不確定性的背景下，避險情緒亦會(huì )推升黃金配置價(jià)值。重申黃金當前仍處價(jià)格上行過(guò)程中，看好黃金及黃金資產(chǎn)(如股票)配置價(jià)值。 　盈利預測與估值 　鑒于金價(jià)表現超預期，我們上調公司2025-2027年EPS分別為1.19、1.36、1.84元(前值2025-2027年1.14、1.29、1.64元，分別調整+4.4%，+5.4%，+12.2%)。可比公司25年一致預期PE均值為21.45倍，給予公司25年21.45倍PE，目標價(jià)25.53元(前值23.67元，對應PE20.76X)，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示：金價(jià)超預期下跌，公司在建項目進(jìn)展不及預期等。 

　　華工科技 

　　傳感器與光聯(lián)接業(yè)務(wù)高增，看好后續盈利能力進(jìn)一步改善 

　　投資要點(diǎn)： 　公司發(fā)布2024年年報及25Q1業(yè)績(jì)預告。2024年公司實(shí)現營(yíng)收117.09億元，同比+13.57%；歸母凈利潤12.21億元，同比+21.17%；扣非后歸母凈利潤8.97億元，同比+9.55%。其中，24Q4單季度實(shí)現營(yíng)收27.07億元，同比-10.24%，環(huán)比-28.78%；歸母凈利潤2.83億元，同比+46.32%，環(huán)比-9.46%；扣非后歸母凈利潤1.23億元，同比+65.00%，環(huán)比-54.14%。公司預計25Q1實(shí)現歸母凈利潤3.90-4.40億元，同比+34.54%-51.79%，預計扣非后歸母凈利潤2.77-3.27億元，同比+22.60%-44.74%。 　事件點(diǎn)評： 　分業(yè)務(wù)來(lái)看，公司智能制造業(yè)務(wù)/聯(lián)接業(yè)務(wù)/感知業(yè)務(wù)2024年分別實(shí)現營(yíng)收34.92/39.75/40.95億元，同比分別+9.45%/+23.75%/+9.2%。1)智能制造業(yè)務(wù)：智能裝備事業(yè)群圍繞新能源與智能制造兩大賽道，新能源賽道聚焦新能源汽車(chē)、船舶等五大行業(yè)，新能源汽車(chē)與船舶訂單同比分別+33%/134%，智能制造海外拓展成效明顯，帶動(dòng)出口總額同比增長(cháng)34%；精密系統事業(yè)群驅動(dòng)轉型，3C精密產(chǎn)品訂單實(shí)現較快增長(cháng)，半導體及先進(jìn)封裝、脆材細分領(lǐng)域等均取得行業(yè)內突破。2)聯(lián)接業(yè)務(wù)：光聯(lián)接客戶(hù)版圖、交付份額進(jìn)一步擴充，高速光模塊與高速銅纜業(yè)務(wù)雙向布局，傳輸類(lèi)光模塊/高速相干光模塊等產(chǎn)品實(shí)現全覆蓋/量產(chǎn)。3)感知業(yè)務(wù)：公司傳感器業(yè)務(wù)保持快速增長(cháng)，傳感器業(yè)務(wù)和激光全息防偽業(yè)務(wù)營(yíng)收分別36.68/4.27億元，同比分別+12.93%/-14.72%。公司傳感器保持新能源汽車(chē)熱管理和多功能傳感器技術(shù)全球領(lǐng)導地位，并向汽車(chē)、光伏儲能領(lǐng)域轉型，海外業(yè)務(wù)亦實(shí)現新的突破。 　光聯(lián)接業(yè)務(wù)與傳感器業(yè)務(wù)增勢強勁，看好未來(lái)彈性。光聯(lián)接業(yè)務(wù)，公司推出多款業(yè)內領(lǐng)先產(chǎn)品并實(shí)現下游客戶(hù)導入。高速光模塊產(chǎn)品與高速銅纜方面，推出包括800GOSFP2*FR4TRO、800GLPO硅光、800GAEC有源電纜、1.6T-200G/λ硅光等產(chǎn)品；4G/5G基站應用光模塊保持行業(yè)領(lǐng)先份額；客戶(hù)側10G/100G/400G/800G傳輸類(lèi)光模塊全覆蓋，800GZR/ZR+Pro相干光模塊量產(chǎn)，并在關(guān)鍵客戶(hù)群處完成送樣；25GPONOLT和ONU產(chǎn)品實(shí)現批量交付，50GPONOLT產(chǎn)品光電關(guān)鍵技術(shù)突破。傳感器業(yè)務(wù)，新能源及其上下游產(chǎn)業(yè)鏈銷(xiāo)售占比超過(guò)60%，新能源汽車(chē)PTC熱管理系統在海外市場(chǎng)獲得多個(gè)高端汽車(chē)品牌項目訂單；汽車(chē)、光伏儲能等轉型領(lǐng)域取得一系列新項目定點(diǎn)及新項目量產(chǎn)，光伏儲能傳感器上線(xiàn)智能制造平臺柔性自動(dòng)化產(chǎn)線(xiàn)，在行業(yè)頭部企業(yè)銷(xiāo)售規模大幅增長(cháng)；此外，海外市場(chǎng)進(jìn)一步打開(kāi)，泰國工廠(chǎng)于2024年8月建成投產(chǎn)，海外業(yè)務(wù)同比增長(cháng)超過(guò)30%，BSH、AI、HIGHLYMARELLI、VESTEL、ARCELIK、SAMSUNG等海外大客戶(hù)銷(xiāo)售規模均有較大增長(cháng)；PTC加熱器海外項目定點(diǎn)實(shí)現“0”突破。 　公司盈利能力向好，期間費用率整體下降。公司24Q4單季度毛利率/凈利率分別23.42%/9.73%，環(huán)比分別+5.80/+1.47pct，2024全年凈利率10.27%，同比+0.49pct。期間費用率來(lái)看，2024年公司銷(xiāo)售/管理/研發(fā)費用率分別4.61%/2.28%/7.49%，同比分別-0.8/-1.76/+0.15pct。 　盈利預測、估值分析和投資建議：公司是國內數據中心建設光模塊主力供應商，也是新能源汽車(chē)PTC和傳感器龍頭。我們預計公司2025-2027年凈利潤16.9/20.5/25.5億元，同比增長(cháng)38.7%/21.1%/24.4%，對應EPS為1.68/2.04/2.54元，維持“買(mǎi)入-A”評級。 　風(fēng)險提示：新能源、船舶、消費電子等行業(yè)支出不及預期影響公司激光裝備收入；國產(chǎn)算力投資不及預期或組網(wǎng)技術(shù)路線(xiàn)變化導致光模塊收入增長(cháng)不及預期；新能源汽車(chē)市場(chǎng)發(fā)展不及預期；海外市場(chǎng)拓展不及預期。 

　　乖寶寵物 

　　24年自主品牌勢能強勁 25Q1收入表現超預期 

　　投資建議：自主品牌勢能強勁，份額有望快速提升，維持“強烈推薦”評級。24 年實(shí)現收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為52.4/6.2/6.0 億，同比+21.2%/+45.7%/+42.1%。25Q1 增長(cháng)勢能強勁，國內/海外增速延續。弗列加特成功打造“大紅桶凍干”、“高機能烘焙糧”兩大明星系列，后續增長(cháng)勢能有望延續，麥富迪品牌增長(cháng)穩健。境外業(yè)務(wù)24 年表現較好，25年受關(guān)稅影響略有不確定性，但整體美國風(fēng)險敞口可控。中長(cháng)期看好公司在中國市場(chǎng)占據份額第一、高端寵糧戰略升級確定性。該機構調整25-26 年收入預測為65/79 億，歸母凈利潤分別8.2 億/10.5 億，25-26 年EPS 分別

　　為2.04/2.61 元，對應25 年50x，維持“強烈推薦”評級。

　　風(fēng)險提示：行業(yè)競爭加劇、原料價(jià)格上漲超預期、自主品牌增速不及預期、海外增速不及預期、關(guān)稅影響出口業(yè)務(wù)等風(fēng)險。 

　　臺華新材 

　　2024年業(yè)績(jì)增長(cháng)亮麗 擬布局海外產(chǎn)能 

　　盈利預測及投資建議。公司積極推進(jìn)綠色多功能錦綸新材料一體化項目建設，差異化錦綸長(cháng)絲產(chǎn)能持續爬坡，織染項目有序推進(jìn)，化學(xué)法可再生產(chǎn)品放量可期。預計2025-2027 年公司收入規模分別為83.68 億元、95.43 億元、106.83億元，同比增速分別為18%、14%、12%。歸母凈利潤規模分別為8.95 億元、10.44 億元、12.12 億元，同比增速分別為23%、17%、16%。當前市值對應25PE9X，26PE8X，維持強烈推薦評級。

　　風(fēng)險提示：原材料成本上升風(fēng)險、國際貿易環(huán)境不確定性風(fēng)險、接單不及預期導致產(chǎn)能利用率不足拖累利潤表現風(fēng)險。