燕京啤酒

　　長(cháng)江證券——2024年業(yè)績(jì)快報及2025Q1業(yè)績(jì)預告點(diǎn)評：U8保持高增，公司盈利能力加速提升

　　事件描述 　2024年公司營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤為146.7/10.6/10.4億元，同比+3.2%/+63.7%/+108%。其中Q4公司營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤為18.2/-2.3/-2.2億元，同比+1.3%/減虧/減虧。 　2025Q1預計公司歸母凈利潤為1.6-1.72億元，同比+56%-67.7%，扣非歸母凈利潤為1.5-1.6億元，同比+44.2%-55.9%。 　事件評論 　U8增長(cháng)勢能延續，帶動(dòng)公司量?jì)r(jià)提升。量?jì)r(jià)拆分來(lái)看：1)量：2024年公司銷(xiāo)量為400萬(wàn)千升，同比+1.6%，其中U8銷(xiāo)量為69.6萬(wàn)千升，同比+31.4%；Q4銷(xiāo)量同比＋8.9%；2)價(jià)：2024年公司噸價(jià)同比+1.6%，Q4噸價(jià)同比-7%。公司噸價(jià)整體向好，Q4噸價(jià)下滑為非酒業(yè)務(wù)擾動(dòng)。2025Q1預計U8保持30%以上高速增長(cháng)，帶動(dòng)公司量?jì)r(jià)持續提升。 　內部?jì)?yōu)化減虧，公司凈利率不斷提升。2024年公司歸母凈利率為7.2%，同比+2.7pct(2023年較2022年提升1.9pct)，盈利能力加速提升。2022-2024年，公司產(chǎn)品上聚焦U8，積極圍繞U8展開(kāi)營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)，產(chǎn)品美譽(yù)度穩步提升；團隊上精簡(jiǎn)人員，提升公司運作效率，幫扶子公司減虧；供應鏈端，推行數字化，優(yōu)化提升內部管理水平，公司實(shí)現高質(zhì)量發(fā)展。2025Q1疊加成本紅利，我們預計凈利率提升速度有望超過(guò)2024Q1。 　十四五收官在即，公司業(yè)績(jì)有望再創(chuàng )新高。公司銷(xiāo)量穩中有升，公司精細化管理逐步深入，服務(wù)質(zhì)量、品牌影響力、市場(chǎng)競爭力持續提升，公司有望延續高質(zhì)量發(fā)展態(tài)勢，實(shí)現收入、利潤上的不斷突破。我們預計2025/2026年EPS為0.5/0.57元，對應PE為25X/22X，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示 　1、需求恢復較慢風(fēng)險；2、行業(yè)競爭進(jìn)一步加劇風(fēng)險；3、消費者消費習慣發(fā)生改變風(fēng)險等。

　　萬(wàn)華化學(xué)

　　中銀證券——經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)短期承壓，產(chǎn)業(yè)布局持續完善

　　公司發(fā)布2024年年報及2025年一季報，2024年公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入1,820.69億元，同比增長(cháng)3.83%；歸母凈利潤130.33億元，同比下降22.49%。其中，第四季度實(shí)現營(yíng)收344.65億元，同比下降19.49%；歸母凈利潤19.40億元，同比下降52.83%。2025年第一季度實(shí)現營(yíng)收430.68億元，同比降低6.70%；歸母凈利潤30.82億元，同比降低25.87%。面對復雜的外部環(huán)境，公司展現業(yè)績(jì)韌性，蓬萊工業(yè)園多套裝置順利投產(chǎn)，新材料產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)化落地加快，電池材料實(shí)現負極多技術(shù)路徑打通，新舊動(dòng)能協(xié)同推進(jìn)，維持“買(mǎi)入”評級。 　支撐評級的要點(diǎn) 　營(yíng)業(yè)收入同比增長(cháng)，盈利短期承壓。2024年公司三大業(yè)務(wù)板塊銷(xiāo)售收入均實(shí)現正增長(cháng)，聚氨酯、石化、精細化學(xué)品板塊營(yíng)業(yè)收入分別為758.44億元/725.18億元/282.73億元，同比分別+12.55%/+4.60%/+18.61%，2024年公司盈利能力略有下滑，銷(xiāo)售毛利率為16.16%，同比下降0.63pct，其中，聚氨酯、石化、精細化學(xué)品板塊毛利率分別為26.15%/3.52%/12.78%，同比分別-1.54pct/+0.01pct/-8.64pct。費用方面，管理費用/銷(xiāo)售費用/研發(fā)費用/財務(wù)費用分別為30.23億元/16.19億元/45.50億元/20.94億元，同比分別+23.38%/+20.25%/+11.51%/+24.93%。此外，計提減值(資產(chǎn)減值+信用減值)及營(yíng)業(yè)外支出分別為9.43億元/11.37億元，對2024年整體業(yè)績(jì)形成一定拖累。 　聚氨酯產(chǎn)業(yè)提質(zhì)擴能、石化及精細化學(xué)品拓展品類(lèi)。2024年聚氨酯業(yè)務(wù)產(chǎn)銷(xiāo)量分別為580萬(wàn)噸/564萬(wàn)噸，同比分別增長(cháng)16.23%/15.34%；石化業(yè)務(wù)產(chǎn)銷(xiāo)量分別為544萬(wàn)噸/547萬(wàn)噸，同比分別增長(cháng)14.53%/15.89%；精細化學(xué)品產(chǎn)銷(xiāo)量分別為209萬(wàn)噸/203萬(wàn)噸，同比分別增長(cháng)26.67%/27.67%。公司目前是全球最大的MDI和TDI供應商，2024年萬(wàn)華寧波和萬(wàn)華福建MDI完成技改擴能，未來(lái)萬(wàn)華福建MDI將技改擴能新增70萬(wàn)噸/年,預計2026年第二季度完成，屆時(shí)萬(wàn)華全球MDI產(chǎn)能將達到450萬(wàn)噸/年；萬(wàn)華福建第二套33萬(wàn)噸/年TDI項目預計2025年5月份建成投產(chǎn)，屆時(shí)萬(wàn)華TDI總產(chǎn)能將達到144萬(wàn)噸/年。此外，2024年，萬(wàn)華蓬萊一期PDH等項目完成建設并開(kāi)車(chē)成功，TPU三期、POE、PEBA、聚碳酸酯二元醇(PCDL)項目順利投產(chǎn)。公司聚氨酯優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)鏈鞏固夯實(shí)，石化產(chǎn)能及新材料產(chǎn)品快速投放，行業(yè)競爭力持續提升。 　技術(shù)創(chuàng )新持續投入，電池材料取得突破。公司圍繞現有裝置迭代升級、高端新材料突破、電池材料技術(shù)攻關(guān)、可持續發(fā)展路徑探索等核心方向持續投入科研力量。公司自主開(kāi)發(fā)的POE、檸檬醛、VA、特種異氰酸酯、聚氨酯固化劑等關(guān)鍵裝置一次性開(kāi)車(chē)成功，運行穩定，打破國外壟斷，技術(shù)指標行業(yè)領(lǐng)先。同時(shí)，公司開(kāi)發(fā)并投用多項超低鹽酸比工藝，顯著(zhù)降本增效，保持MDI、TDI全球技術(shù)領(lǐng)先地位。此外，公司推進(jìn)電池材料三大負極材料全流程打通，正極材料研發(fā)持續突破差異化技術(shù)。可降解材料、聚氨酯回收、CO?資源化利用等綠色創(chuàng )新方向也同步推進(jìn)。公司發(fā)揮技術(shù)優(yōu)勢，攻關(guān)行業(yè)難題，未來(lái)發(fā)展動(dòng)能充沛。 　估值 　基于化工行業(yè)競爭持續加劇，產(chǎn)品價(jià)格下行壓力加大，以及全球貿易摩擦擴大，下調盈利預測，預計2025-2027年EPS分別為4.27元、5.59元、5.59元，當前股價(jià)對應PE為12.9倍、9.9倍、9.9倍，面對復雜的外部環(huán)境，公司展現業(yè)績(jì)韌性，蓬萊工業(yè)園多套裝置順利投產(chǎn)，新材料產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)化落地加快，電池材料實(shí)現負極多技術(shù)路徑打通，新舊動(dòng)能協(xié)同推進(jìn)，維持“買(mǎi)入”評級。 　評級面臨的主要風(fēng)險 　新產(chǎn)能爬坡與投產(chǎn)進(jìn)度不及預期，產(chǎn)品價(jià)格大幅下行風(fēng)險，下游需求復蘇不及預期，原材料價(jià)格波動(dòng)與能源成本上行，海外拓展及供應鏈擾動(dòng)風(fēng)險、全球貿易摩擦擴大的風(fēng)險。

　　東鵬飲料

　　財信證券——平臺化效能加速釋放，業(yè)績(jì)再超預期

　　投資要點(diǎn)： 　事件：公司發(fā)布2025年一季報，業(yè)績(jì)超預期。2025Q1，公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入48.48億元，同比增長(cháng)39.23%；實(shí)現歸母凈利潤9.80億元，同比增長(cháng)47.62%；實(shí)現扣非歸母凈利潤9.59億元，同比增長(cháng)53.55%。 　平臺化效能持續釋放。分產(chǎn)品看，核心單品東鵬特飲延續強勁的增長(cháng)勢頭，電解質(zhì)飲料加速放量，其他新品表現亮眼。2025Q1，能量飲料/電解質(zhì)飲料/其他飲料分別實(shí)現收入39.01/5.70/3.75億元，分別同比增長(cháng)25.71%/261.46%/72.62%。分銷(xiāo)售模式來(lái)看，經(jīng)銷(xiāo)基本盤(pán)穩固，單商質(zhì)量繼續提升，線(xiàn)上和重客渠道則加速前進(jìn)。經(jīng)銷(xiāo)/重客/線(xiàn)上渠道分別實(shí)現收入42.83/4.57/1.04億元，分別同比增長(cháng)37.13%/62.83%/54.18%。2025Q1，公司經(jīng)銷(xiāo)商數量?jì)粼黾?1家至3244家，對應單經(jīng)銷(xiāo)商Q1收入為132萬(wàn)元，同比增長(cháng)23.09%。分區域來(lái)看，全國化擴張進(jìn)程持續，華北和西南區域表現更優(yōu)。廣東區域/華北區域/華中區域/華東區域/西南區域/廣西區域分別實(shí)現收入11.25/7.46/6.84/6.56/6.23/3.78億元，分別同比增長(cháng)21.58%/71.67%/28.57%/30.82%/61.78%/31.94%。 　原材料成本下降疊加規模效應，盈利能力提升。2025Q1，公司的綜合毛利率為44.47%，同比提升1.70pct，原材料中PET、白砂糖等原材料成本下降明顯。凈利率為20.21%，同比提升1.15pct。費用率總體平穩，Q1的銷(xiāo)售費用率/管理費用率/財務(wù)費用率分別為16.68%/2.82%/-0.37%，分別同比-0.43/-0.44/+0.92pct。 　盈利預測和投資建議：預計公司2025-2027年營(yíng)業(yè)收入分別為204.61/247.07/298.98億元，同比增長(cháng)29.18%/20.75%/21.01%；歸母凈利潤分別為44.41/54.11/65.64億元，同比增長(cháng)33.51%/21.83%/21.31%；對應當前股價(jià)的PE分別為32/26/22倍。公司平臺化效能持續釋放，盈利能力持續提升，看好公司業(yè)績(jì)持續高增，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示：原材料價(jià)格大幅波動(dòng)；新品推廣不及預期；食品安全問(wèn)題。

　　金徽酒

　　開(kāi)源證券——公司信息更新報告：良好開(kāi)局，穩中求進(jìn)

　　收入利潤符合預期，產(chǎn)品結構保持升級趨勢，維持“增持”評級 　公司2025年Q1實(shí)現收入11.1億元，同比+3.0%，歸母凈利潤2.3億元，同比+5.8%。收入利潤基本符合預期，我們維持2025-2027年盈利預測，預計2025年-2027年歸母凈利潤分別為4.4億元、5.0億元、5.8億元，同比分別+12.8%、+14.1%、+16.7%，EPS分別為0.86元、0.98元、1.15元，當前股價(jià)對應PE分別為22.5、19.7、16.9倍。公司產(chǎn)品結構升級邏輯持續兌現，省外市場(chǎng)也穩步推進(jìn)，公司管理水平和組織力量不斷加強，在當前環(huán)境下也實(shí)現了高質(zhì)量發(fā)展，未來(lái)趨勢明確，增長(cháng)確定性強，維持“增持”評級。 　產(chǎn)品結構持續提升，低檔酒大幅下降拖累收入表現 　2025年Q1公司300元以上實(shí)現營(yíng)收2.45億元，同比+28.14%，100-300元實(shí)現營(yíng)收6.30億元，同比+14.24%，100元以下2.21億元，同比-31.72%。低檔酒大幅下滑主要是打款和費用節奏變化導致，全年展望低檔酒預計處于低增狀態(tài)。中高檔酒在公司投入引導下持續維持高增趨勢。分地區看，2025Q1省內地區8.57億元，同比+1.05%，省外地區2.38億元，同比+9.48%。 　預收款維持高位，現金流情況良好 　2025Q1末公司預收款5.8億，環(huán)比下降0.6億，仍然維持歷史較高水平。銷(xiāo)售收現11.8億，同比下降5%，跟利潤表基本對應。說(shuō)明公司報表反應的情況較為真實(shí)，公司在2024年全年高增、Q4增長(cháng)31%的基礎上，2025年Q1仍然實(shí)現了良性的正增長(cháng)，行業(yè)內比較屬于良好水平。 　產(chǎn)品結構升級，盈利能力提升 　2025Q1毛利率66.81%，同比+1.41pct，銷(xiāo)售費用率16.81%，同比-1.18pct，歸母凈利潤率21.09%，同比+0.54pct。公司銷(xiāo)售費用率已經(jīng)進(jìn)入下降通道，預計產(chǎn)品結構持續提升、市場(chǎng)份額基礎更加扎實(shí)之后，公司盈利能力會(huì )迎來(lái)釋放期。 　風(fēng)險提示：宏觀(guān)經(jīng)濟波動(dòng)致使需求下滑，省外擴張不及預期等。

　　寧德時(shí)代

　　長(cháng)城證券——美區業(yè)務(wù)風(fēng)險敞口有限，公司海外業(yè)務(wù)拓展挑戰與機遇并存

　　事件：25年4月14日，公司公告《2025年第一季度報告》，公告顯示：一季度公司營(yíng)業(yè)收入847億元，同比增長(cháng)6.18%；當期歸母凈利潤140億元，同比增長(cháng)32.85%。截至25年一季度末，公司資產(chǎn)總額為8201億元，較上年度末提升4.25%。 　美方持續提升對華關(guān)稅水平，當地市場(chǎng)短期前景不明。截至美東時(shí)間4月15日，白宮網(wǎng)站發(fā)布關(guān)于關(guān)鍵礦產(chǎn)和衍生品232調查的有關(guān)事實(shí)清單，提到因為中國針對美“對等關(guān)稅”采取報復措施。此舉意味著(zhù)，中國出口美國的個(gè)別商品累計各種名目的關(guān)稅已達到245%。對此，我國商務(wù)部回應：中方此前已就美單邊加征關(guān)稅多次闡明立場(chǎng)，對于美方這種毫無(wú)意義的關(guān)稅數字游戲，中方不予理會(huì )。但倘若美方執意繼續實(shí)質(zhì)性侵害中方權益，中方將堅決反制，奉陪到底。 　寧德時(shí)代（300750）作為我國鋰電行業(yè)的龍頭企業(yè)，近年綜合毛利率水平約為20%。即使海外產(chǎn)品相對于國內同質(zhì)產(chǎn)品的溢價(jià)較高，仍不足以支撐超過(guò)100%的關(guān)稅成本。故美國市場(chǎng)雖空間較大，對公司來(lái)說(shuō)短期前景不明。 　當前在美地區業(yè)務(wù)風(fēng)險敞口有限，本土合作伙伴至關(guān)重要。本次一季報公告當天，公司在與投資者公開(kāi)交流時(shí)表露美國業(yè)務(wù)占公司出貨比重較小，且去年以來(lái)公司已經(jīng)根據環(huán)境變化提前做了預案，所以有關(guān)關(guān)稅政策對公司業(yè)績(jì)影響較小，公司正在與客戶(hù)積極協(xié)商解決方案。 　公司此前計劃以L(fǎng)RS(技術(shù)授權模式)與美國知名車(chē)企福特進(jìn)行合作，且已吸引其他多家客戶(hù)興趣。面對當前地緣政治環(huán)境的極度不確定，美國本土合作伙伴的潛在主觀(guān)能動(dòng)性將尤為重要。 　一季度公司業(yè)務(wù)淡季不淡，動(dòng)儲裝機兩旺。公司第一季度電池銷(xiāo)量超過(guò)120GWh，同比增長(cháng)超過(guò)30%，其中儲能銷(xiāo)量占比接近20%。根據中國汽車(chē)動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng )新聯(lián)盟公布的數據顯示：1-3月，我國動(dòng)力和其他電池累計銷(xiāo)量為285.8GWh，累計同比增長(cháng)73.7%。其中，動(dòng)力電池累計銷(xiāo)量為217.3GWh，占總銷(xiāo)量76.0%，累計同比增長(cháng)51.3%；其他電池累計銷(xiāo)量為68.5GWh，占總銷(xiāo)量24.0%，累計同比增長(cháng)228.6%。2025年一季度，公司整體銷(xiāo)量在全市場(chǎng)的占比約為1/3，行業(yè)龍頭地位穩固。 　投資建議：公司盈利能力持續保持高水準，境內加強產(chǎn)品力鑄造差異化壁壘，海外順應電動(dòng)化趨勢精準部署歐洲地區產(chǎn)能建設。近期雖有美國加稅的不可控風(fēng)險，公司的戰略韌性應能應對未來(lái)長(cháng)期發(fā)展。我們預測公司2025-2027年歸母凈利潤分別為654億元、792億元、937億元，對應PE分別為17倍、14倍、12倍，維持“增持”評級。 　風(fēng)險提示：市場(chǎng)競爭加劇風(fēng)險、新產(chǎn)品和新技術(shù)開(kāi)發(fā)風(fēng)險、原材料價(jià)格波動(dòng)及供應風(fēng)險、地緣政治風(fēng)險。

　　勁仔食品

　　中原證券——2024年年報點(diǎn)評：收入保持較快增長(cháng)，盈利能力增強

　　投資要點(diǎn)： 　公司主營(yíng)收入保持較快增長(cháng)，增幅回落后進(jìn)入穩定增長(cháng)階段。2024年，公司主營(yíng)收入24.12億元，同比增16.79%，保持了較快的增長(cháng)水平，但增幅較上年下降24.47個(gè)百分點(diǎn)。其中，魚(yú)制品、禽制品和豆制品分別錄得營(yíng)收15.33、5.09和2.47億元，同比增18.76%、12.67%和13.89%，較上年增長(cháng)分別減少7.11、134.88和4.8個(gè)百分點(diǎn)。公司主營(yíng)仍保持了較快增長(cháng)，增幅較上年收窄，未來(lái)有望進(jìn)入穩健增長(cháng)階段。截至2024年，魚(yú)制品、禽制品和豆制品在收入結構中分別占比63.57%、21.11%和10.25%，隨著(zhù)禽制品和其它類(lèi)收入增長(cháng)，魚(yú)制品的收入占比從2018年的86.85%降至63.57%，公司的產(chǎn)品圖譜更為多元化，對單一品類(lèi)的依賴(lài)程度下降。 　銷(xiāo)量增長(cháng)略快于收入增長(cháng)。2024年，公司的魚(yú)制品、禽制品和豆制品分別銷(xiāo)售了3.31、1.37和0.92萬(wàn)噸，同比增20.19%、15.46%和16.71%，銷(xiāo)量增長(cháng)略快于收入增長(cháng)。 　直營(yíng)銷(xiāo)售占比擴大，整體盈利能力增強。2024年，公司實(shí)現整體毛利率30.47%，較上年提升2.3個(gè)百分點(diǎn)。其中，魚(yú)制品、禽制品和豆制品的毛利率分別錄得32.08%、21.03%、32.22%，分別同比上升1.94、1.26和4.42個(gè)百分點(diǎn)。產(chǎn)品盈利能力增強主要因為本期直營(yíng)銷(xiāo)售增長(cháng)較多，在收入結構中的占比擴大，而直營(yíng)銷(xiāo)售的毛利率較高。本期，直營(yíng)銷(xiāo)售的毛利率為36.47%，較經(jīng)銷(xiāo)毛利率高出7.92個(gè)百分點(diǎn)。在直銷(xiāo)增長(cháng)的帶動(dòng)下，公司整體毛利率水平得以提升。 　直銷(xiāo)增長(cháng)較快，在收入結構中的占比擴大。2024年，直銷(xiāo)實(shí)現5.85億元收入，同比增46.35%，較經(jīng)銷(xiāo)收入的增長(cháng)高出36.65個(gè)百分點(diǎn)，直銷(xiāo)在收入結構中的占比擴大至24.23%。本期，經(jīng)銷(xiāo)實(shí)現收入18.27億元，同比增9.7%，在收入中占比75.77%。在直銷(xiāo)中，線(xiàn)下的零食專(zhuān)營(yíng)渠道貢獻了主要的增長(cháng)。 　投資評級：我們預測公司2025、2026、2027年的每股收益為0.72元、0.86元和1.00元，參照4月16日收盤(pán)價(jià)13.56元，對應的市盈率分別為18.94倍、15.76倍和13.49倍。我們維持公司“增持”評級。 　風(fēng)險提示：2024年零食市場(chǎng)得以較高增長(cháng)，很大程度上依賴(lài)于線(xiàn)下零食專(zhuān)營(yíng)店的快速擴張，銷(xiāo)售模式的創(chuàng )新帶來(lái)了這一波增長(cháng)。隨著(zhù)創(chuàng )新紅利遞減，增長(cháng)也將會(huì )隨之回落。