梅花生物

　　長江證券——訴訟或影響有限，注重研發(fā)，長期發(fā)展可期

　　事件描述 　公司于近日收到廣東高院受理的由日本味之素株式會社提起的侵害專利權(quán)的《民事起訴狀》等文件，原告擁有專利號為201480005332.7號、名稱為“L-氨基酸的制造方法”的發(fā)明專利。原告認為被告在味精的生產(chǎn)、銷售過程中侵犯了原告201480005332.7號的專利權(quán)，故向廣東高院提起訴訟：(1)判令被告立即停止侵犯原告200580045189.5號專利權(quán)的制造、銷售、使用、許諾銷售侵權(quán)行為，并銷毀專用于生產(chǎn)被控侵權(quán)產(chǎn)品的設備，以及銷毀所有庫存侵權(quán)產(chǎn)品；(2)判令被告連帶賠償原告因侵犯200580045189.5號專利權(quán)而造成的經(jīng)濟損失共計人民幣1.3億元；(3)判決被告承擔本案的訴訟費用。 　事件評論 　公司生產(chǎn)經(jīng)營一切正常，公司將積極應訴，采取必要法律措施堅決維護公司和股東的合法權(quán)益。鑒于本次案件尚未開庭審理，訴訟結(jié)果存在不確定性，暫無法判斷是否會對公司損益產(chǎn)生影響。 　公司一貫尊重知識產(chǎn)權(quán)，重視自主研發(fā)與技術創(chuàng)新。2025年7月公司完成對味之素之外日本最大的氨基酸協(xié)和發(fā)酵氨基酸和HMO業(yè)務的跨境并購交割。此次并購使公司獲得協(xié)和發(fā)酵歷史悠久的菌種平臺，公司將在吸收相關平臺優(yōu)勢基礎上，持續(xù)增加相關專利布局，穩(wěn)步構(gòu)建合成生物學領域的核心競爭優(yōu)勢。截至2025年10月底，公司累計擁有專利超過400項，形成涵蓋菌種構(gòu)建、發(fā)酵工藝優(yōu)化、產(chǎn)物分離提純等環(huán)節(jié)的全產(chǎn)業(yè)鏈技術壁壘。2024年度，公司研發(fā)投入達到7.33億元，近五年累計投入超過35億元，研發(fā)投入強度持續(xù)位居行業(yè)前列。公司以合成生物學為核心技術引擎，系統(tǒng)構(gòu)建了“基礎研究—中試驗證—產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)化”三級創(chuàng)新體系。公司位于吉林的中試研發(fā)平臺已正式投入使用，可滿足氨基酸、膠體、多糖等多系列產(chǎn)品的小試與中試放大需求，有效加速科研成果產(chǎn)業(yè)化落地。同時，公司正加快建設新疆與通遼中試車間進度；公司也在積極選址籌建新研發(fā)中心，將整合全球優(yōu)勢研發(fā)資源，引入先進AI研發(fā)平臺，持續(xù)進行技術迭代，為公司國際化戰(zhàn)略競爭力奠定基礎。 　跨境并購增強公司研發(fā)能力。公司系統(tǒng)性獲得協(xié)和發(fā)酵30余個專利家族的核心知識產(chǎn)權(quán)，填補了我國在合成生物與醫(yī)藥氨基酸領域的專利空白。公司同時獲得多項國際市場的氨基酸原料藥注冊證書及GMP認證，打破了以味之素等國際企業(yè)為代表的高端醫(yī)藥級氨基酸技術與供應壟斷。并購完成后，公司將正式進入歐美原料藥市場，成為多家國際頂級制藥企業(yè)的核心供應商，進一步鞏固其在全球高端氨基酸領域的領先地位。未來，公司將以更開放的全球視野，積極布局新興原料和高附加值功能產(chǎn)品領域，致力于從“氨基酸領先者”邁向“全球生物智造生態(tài)構(gòu)建者”，為中國生物制造業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展貢獻更大力量。 　公司是味精和氨基酸全球龍頭，受益于行業(yè)格局逐步優(yōu)化，同時搭建合成生物學平臺，成長動力強。預計25-27年歸屬凈利潤為32.6、25.5、30.8億元。維持“買入”評級。 　風險提示 　1、全球養(yǎng)殖需求不景氣； 　2、主要原材料價格大幅波動的風險。

　　北方華創(chuàng)

　　中信證券——北方華創(chuàng)（002371）跟蹤點評—股權(quán)激勵落地，半導體設備平臺龍頭加速成長

　　核心觀點： 　北方華創(chuàng)公告2025年股票期權(quán)激勵計劃，對業(yè)績考核設定了明確的量化目標，彰顯對未來業(yè)績增長的信心。公司通過內(nèi)生外延拓展為國內(nèi)領先的半導體設備平臺企業(yè)，在國內(nèi)設備公司中品類最全，龍頭地位穩(wěn)固。國內(nèi)先進產(chǎn)能擴產(chǎn)需求旺盛，我們看好公司在國內(nèi)先進客戶進展，未來業(yè)績有望穩(wěn)健增長，維持“買入”評級。

　　潮宏基

　　國金證券——悅己黃金轉(zhuǎn)型先鋒，龍頭成長正當時

　　公司簡介 　公司是專注時尚設計的珠寶品牌公司，從早年的“K金之王”向“時尚珠寶+經(jīng)典黃金”雙輪驅(qū)動轉(zhuǎn)型。2024年以來推出非遺花絲系列等多個破圈產(chǎn)品，驅(qū)動公司產(chǎn)品溢價快速提升，是黃金珠寶行業(yè)品牌從“渠道型”公司向“產(chǎn)品型”公司轉(zhuǎn)型的領先代表。公司2025年9月12日已遞交港股上市，規(guī)劃行使超額配售選擇權(quán)前H股發(fā)行數(shù)量不超過發(fā)行后總股本的15%。 　投資邏輯： 　黃金飾品悅己屬性提升，產(chǎn)品力為行業(yè)核心競爭要素。2025年1-9月我國金銀珠寶零售額同比增長11.5%，但消費克重同比下滑，傳統(tǒng)的克重計價+渠道擴張模式難以持續(xù)。我們認為在當前“悅己消費”崛起、行業(yè)“價升量跌”的轉(zhuǎn)型期，通過產(chǎn)品創(chuàng)新、供應鏈優(yōu)化構(gòu)建品牌護城河的企業(yè)，將在行業(yè)變革中搶占先機。 　成熟的研發(fā)體系+鎖定年輕客群，品牌勢能積累帶來產(chǎn)品高溢價。公司連續(xù)多年研發(fā)投入領先行業(yè)，早期K金成熟的潮流設計體系復用，賦予黃金頻率優(yōu)秀的設計迭代能力。2024年公司80-00后客群占比高達85%，核心客群契合悅己消費趨勢。根據(jù)電商數(shù)據(jù)，公司一口價產(chǎn)品較黃金市場價溢價率高達116%，克重類產(chǎn)品工費高達85-433元/克，充分驗證市場認可度。 　加盟商賺錢效應顯著，華中、華北開店拓展空間廣闊。截至25H1公司門店數(shù)達1542家，其中華東674家，根據(jù)久謙數(shù)據(jù)年度平均店效約732萬元，測算經(jīng)營利潤率約10%左右。華北、華中等區(qū)域開店密度較低、平均店效較高，對標華東仍有較大增長潛力。 　終端從品牌拿貨實現(xiàn)“雙贏”，公司盈利能力提升有望超預期。根據(jù)測算，我們預計當品牌產(chǎn)品一口價/克重金飾對金價成本的溢價率分別達115%/50%時，加盟商終端毛利率有望達約45%/25%，開店利潤仍有較大提升空間，加盟商從品牌拿貨動力充足，進而帶動公司毛利率及品牌使用費收入提升，增收的同時利潤端增厚顯著。 　盈利預測、估值和評級 　我們預計2025-2027年公現(xiàn)營業(yè)收入分別為82.20/102.74/119.51億元，歸母凈利潤分別為4.69/6.56/8.06億元，對應PE分別為22.72/16.23/13.23x�？紤]到公司清晰的拓渠道成長邏輯，以及對應“悅己”需求的新消費品牌屬性，我們給予公司2026年25x的目標PE估值，對應目標價為18.48元。維持“買入”評級。 　風險提示 　新品推出不及預期；國際金價大幅下跌；商譽減值風險。

　　立訊精密

　　華興證券——看好公司2025-26年在通訊業(yè)務成長空間

　　公司9M25收入和凈利基本符合預期。 　公司持續(xù)在通訊業(yè)務上發(fā)力。 　維持“買入”評級，上調(diào)目標價至人民幣68.05元。(基于21倍2026年P/E) 　根據(jù)立訊精密（002475）2025年三季報，公司前三季度收入達2209.15億元，同比增長24.7%，歸母凈利115.18億元，同比增長26.9%。在消費電子業(yè)務保持穩(wěn)健增長同時，我們看好立訊精密在通訊業(yè)務上持續(xù)在2025-26年取得進展。 　我們認為公司通訊業(yè)務有望逐步滲透到行業(yè)頭部客戶。根據(jù)立訊精密于2025年11月3日披露的投資者關系活動記錄表，公司在多個通訊產(chǎn)品上都切中行業(yè)痛點，在OCP2025上，立訊精密展示了448G最新技術，產(chǎn)品性能遠超行業(yè)預期。基于公司堅決的研發(fā)投入，我們看好2025-2027年通訊業(yè)務的發(fā)展?jié)摿�。光模塊領域，立訊精密提到當前挑戰(zhàn)主要體現(xiàn)在商務拓展層面，當前立訊精密的800G和1.6T光模塊產(chǎn)品主要面向中小型數(shù)據(jù)中心客戶進行交付。盡管尚未獲得頭部客戶的明確合作機會，但立訊精密對于公司在光模塊領域競爭力保持信心。聞泰交易交割整體順利。根據(jù)立訊精密于2025年11月3日披露的投資者關系活動記錄表，除印度之外部分，聞泰交易交割已經(jīng)完畢。印度部分受限于聞泰與印度當?shù)卣�府一些歷史問題，暫無相對清晰可控的交割進度。公司會針對特定客戶的需求，充分利用在印度廠房和產(chǎn)能進行調(diào)配。我們認為公司團隊介入之后，通過對零組件供應鏈的垂直整合，并在產(chǎn)品研發(fā)上進行模塊化優(yōu)化，進一步提升公司運行平臺效率�？紤]到公司在通訊等創(chuàng)新業(yè)務上的收入貢獻，我們分別上調(diào)公司2026-2027年凈利潤約0.0-9.7%。我們現(xiàn)在預計公司2025-27年的凈利潤CAGR達到21%。 　維持“買入”評級，上調(diào)目標價至人民幣68.05元(從人民幣59.04元)。我們目標價基于21倍的2026年P/E(之前是22倍2025年P/E)，略高于行業(yè)平均P/E估值中值(20倍)�？紤]到立訊精密2025-27財年凈利CAGR是21%，高于行業(yè)平均水平(18%)，這是我們給予21倍2026年P/E估值的基礎。風險提示：智能手機市場疲軟，高客戶集中度，規(guī)格升級有限和市場競爭導致單價下滑。 　風險提示 　智能手機市場疲軟：智能手機相關收入仍然是立訊精密的主要業(yè)務板塊，尤其是自2021年公司開始組裝iPhone后，它在蘋果公司業(yè)務的市場份額處于領先。立訊精密的收入和利潤表現(xiàn)可能會受到年度iPhone產(chǎn)品周期變化的重大影響。任何iPhone出貨量下降程度超預期可能會令公司收入更大承壓。 　高客戶集中度：立訊精密2023年來自最大客戶蘋果公司的收入貢獻持續(xù)增長(銷售貢獻超過73%)。蘋果訂單分配的任何變化都可能對立訊精密的增長前景產(chǎn)生重大影響。 　規(guī)格升級有限和市場競爭導致單價下滑：2021-2024年期間智能手機規(guī)格升級較少，如果這一趨勢不斷延續(xù)，可能會限制立訊精密的單價增長潛力。隨著新供應商進入供應鏈并實施更激進的定價策略，立訊精密可能面臨更激烈的競爭，如果其主要客戶尋求供應鏈多元化以增強議價能力，則可能會讓公司利潤率承壓。

　　三諾生物

　　中信建投證券——收入增長提速，一次性支出導致利潤短期承壓

　　核心觀點 　公司2025Q3收入增長實現(xiàn)提速，利潤端受與羅氏的專利交叉許可費用影響而短期承壓。展望Q4和明年，國內(nèi)市場二代CGM有望貢獻銷售增量，BGM主業(yè)有望保持平穩(wěn)增長趨勢；海外部分歐洲國家的一代產(chǎn)品銷售雖受雅培專利糾紛影響，但公司二代產(chǎn)品獲得歐盟MDR認證并擴展適用場景，顯著強化CGM產(chǎn)品的海外準入與推廣效率；海外子公司Trividia和PTS也有望繼續(xù)貢獻收入增長。 　事件 　公司發(fā)布2025年三季報 　公司2025年前三季度實現(xiàn)營收34.53億元、同比增長8.52%，歸母凈利潤2.11億元、同比下滑17.36%，扣非歸母凈利潤1.80億元、同比下滑22.13%，EPS為0.38元、同比下滑17.39%。 　簡評 　收入增長提速，凈利潤低于預期系受專利許可費影響 　公司2025年前三季度實現(xiàn)營收34.53億元、同比增長8.52%，歸母凈利潤2.11億元、同比下滑17.36%，扣非歸母凈利潤1.80億元、同比下滑22.13%。Q3單季度實現(xiàn)營收11.90億元、同比增長13.40%，歸母凈利潤0.30億元、同比下滑47.55%，扣非歸母凈利潤0.22億元、同比下滑58.44%。收入符合預期，Q3同比增速較上半年加快，傳統(tǒng)業(yè)務和CGM收入均實現(xiàn)雙位數(shù)增長，美國兩家子公司PTS和Trividia第三季度收入均保持穩(wěn)健增長態(tài)勢；凈利潤低于預期，主要是美國子公司Trividia因與羅氏的專利訴訟案向羅氏支付1900萬美元，支付后雙方獲得對方的交叉專利許可，剔除該影響后Q3歸母凈利潤1.05億元、同比增長81.83%。 　傳統(tǒng)BGM業(yè)務國內(nèi)份額穩(wěn)定，海外子公司區(qū)域互補 　公司BGM業(yè)務在國內(nèi)零售市場持續(xù)保持領先地位，占據(jù)50%以上市場份額。截至2025年6月底，公司血糖儀產(chǎn)品覆蓋國內(nèi)3800家等級醫(yī)院、超過40萬家藥店、1萬多家社區(qū)醫(yī)院及鄉(xiāng)鎮(zhèn)醫(yī)院，覆蓋20多家主流電商平臺。海外子公司PTS和Trividia立足美國市場，通過當?shù)鼗�運營探索歐美市場，并以投標等方式拓展墨西哥、非洲等地區(qū)業(yè)務，形成區(qū)域互補。 　CGM國內(nèi)市場穩(wěn)步推進，海外市場短期承壓但長期路徑清晰 　國內(nèi)市場方面，公司二代CGM產(chǎn)品已于2月在國內(nèi)正式發(fā)布，其自主專利的三諾生物（300298）第三代葡萄糖傳感技術抗干擾能力更強、測量更加穩(wěn)定準確。歐洲市場方面，7月4日，雅培在歐洲統(tǒng)一專利法院(以下簡稱UPC)針對公司和公司在歐洲的經(jīng)銷商Menarini提起臨時禁止令申請；10月17日，UPC批準了雅培的其中一項專利臨時禁止令，在公司上訴最終判決結(jié)果尚未明確之前，公司和Menarini將在UPC的18個成員國內(nèi)暫停銷售一代CGM產(chǎn)品。但該訴訟不影響二代產(chǎn)品銷售，且英國、瑞士、西班牙、波蘭等非UPC成員國銷售不受影響。美國市場方面，7月28日，公司公告主動撤回一代產(chǎn)品的注冊申請，并將加速下一代產(chǎn)品的注冊進程，未來公司將基于FDA的反饋和注冊經(jīng)驗，繼續(xù)完善CGM系列產(chǎn)品的相關試驗研究工作并盡快啟動新產(chǎn)品的IDE申請。 　Q3毛利率承壓，財務費用增加 　2025Q3公司毛利率為43.29%，同比降低21.83個百分點，主要是公司將與羅氏的1900萬美元專利交叉許可費用計入營業(yè)成本，剔除該一次性影響后毛利率為63.5%，基本保持平穩(wěn)。銷售費用率26.51%，同比降低0.75個百分點；管理費用率11.55%，同比降低0.13個百分點；研發(fā)費用率6.66%，同比降低3.57個百分點，預計是去年同期有美國臨床費用影響；財務費用率0.32%，同比降低1.04個百分點，主要系子公司THI匯率波動影響所致。經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額2.64億元，同比增長50.23%；信用減值損失約1096萬元、去年同期約-2213萬元，主要是沖回上年同期子公司Trividia計提應收賬款壞賬所致。 　展望Q4和明年，國內(nèi)市場平穩(wěn)增長，海外子公司繼續(xù)貢獻增長 　公司Q3收入增長實現(xiàn)提速，利潤端受1900萬美元專利交叉許可費的一過性影響而短期承壓。展望Q4和明年，國內(nèi)市場二代CGM有望貢獻銷售增量，BGM主業(yè)有望保持平穩(wěn)增長趨勢；海外部分歐洲國家的一代產(chǎn)品銷售雖受雅培專利糾紛影響，但公司二代產(chǎn)品獲得歐盟MDR認證并擴展適用場景，顯著強化CGM產(chǎn)品的海外準入與推廣效率；海外子公司Trividia和PTS也有望繼續(xù)貢獻收入增長。 　盈利預測與估值 　短期來看，公司在穩(wěn)固國內(nèi)BGM基本盤的基礎上，逐步穩(wěn)固CGM國內(nèi)市占率。海外市場雖面臨短期專利訴訟擾動，但目前僅影響部分國家和一代產(chǎn)品，二代產(chǎn)品未來將成為海外拓展的核心。中長期來看，公司的國內(nèi)血糖行業(yè)龍頭地位有望保持穩(wěn)固，海外基于產(chǎn)品自主專利和子公司渠道布局，有望建立全球化的銷售體系，分享全球CGM市場的廣闊空間。我們預測2025-2027年，公司營業(yè)收入分別為49.15、54.84和62.21億元，分別同比增長10.61%、11.58%和13.44%；歸母凈利潤分別為2.93、4.82和5.93億元，分別同比變動-10.23%、+64.56%和+23.10%。根據(jù)2025年11月21日收盤價計算，對應2025-2027年PE分別為33.93、20.62和16.75倍，維持“買入”評級。 　風險分析 　1)CGM及新產(chǎn)品銷售不及預期風險：公司持續(xù)加大對CGM等創(chuàng)新產(chǎn)品的研發(fā)和市場推廣，但若新產(chǎn)品市場接受度低或推廣進展不及預期，將影響公司業(yè)績增長。 　2)海外市場及子公司經(jīng)營風險：公司海外收入占比高，美國子公司PTS和Trividia盈利能力對整體業(yè)績影響較大。若海外市場出現(xiàn)專利糾紛、需求波動、政策變化或子公司經(jīng)營出現(xiàn)不可預期虧損，將對公司利潤造成壓力。 　3)行業(yè)競爭加劇的風險：血糖監(jiān)測等慢病檢測領域競爭激烈，若行業(yè)競爭格局惡化，公司市場份額或盈利能力可能受損。 　4)以上部分風險具有不可預測性(如宏觀經(jīng)濟環(huán)境波動、公司改變經(jīng)營計劃等)，我們的盈利預測因此有一定不達預期的風險。

　　豪威集團

　　華興證券——新管理層助力豪威進一步提升運營效率

　　公司公告高文寶博士為公司新任總經(jīng)理。 　手機CIS需求朝中高端進一步聚焦。 　重申“買入”評級和目標價人民幣159.00元。 　根據(jù)豪威科技在2025年11月13日公告，公司于2025年11月12日召開第七屆董事會第七次會議，公司董事會同意聘任高文寶博士為公司總經(jīng)理。高文寶博士在加入豪威之前擔任京東方第十一屆董事會副董事長，擁有豐富的制造和供應鏈管理能力。在手機和汽車CIS豐富技術積累之上，我們認為管理層變更有望幫助豪威進一步提升運營效率助力汽車和手機CIS業(yè)務發(fā)展。 　汽車CIS業(yè)務維持全球市占率領導者地位。根據(jù)豪威科技于2025年11月3日披露的投資者關系活動記錄表，豪威科技在2024年全球汽車CIS市場市占率達32.9%，2024年豪威集團（603501）在全球汽車CIS市場的份額位居全球第一。我們認為豪威有望在2024-2026年持續(xù)提升在汽車CIS市場市占率。根據(jù)比亞迪（002594）官網(wǎng)，豪威汽車CIS業(yè)務的客戶之一比亞迪于2025年7月16日宣布將進行天神之眼史上最大規(guī)模的智駕OTA升級，全面覆蓋泊車、行車、安全三大板塊十余項功能，涉及天神之眼A/B/C三大平臺多款車型。根據(jù)比亞迪官網(wǎng)，采用天神之眼C方案的車型配置12顆攝像頭(包括3顆前視8M攝像頭、4顆側(cè)視攝像頭、4顆環(huán)視攝像頭以及1顆后視攝像頭)，相比以往的全車4-6顆攝像頭有明顯提升，有望直接帶動豪威集團訂單。我們預計下游客戶訂單有望直接拉動豪威2025/26年汽車CIS收入同比增長31%/30%。手機CIS需求朝中高端進一步聚焦。根據(jù)豪威科技于2025年11月3日披露的投資者關系活動記錄表，高端手機CIS市場，公司推出了5000萬像素、一英寸高動態(tài)范圍圖像傳感器OV50X已于3Q25實現(xiàn)量產(chǎn)交付，1H25公司2億像素圖像傳感器產(chǎn)品已獲得客戶驗證導入，將為公司市場份額提升打開新空間。 　重申“買入”評級和目標價人民幣159.00元。我們目標價對應32.00倍2026年P/E的目標估值倍數(shù)，低于行業(yè)均值(34.2倍2026年預期市盈率)，這是由于我們對于公司2024-2027年每股稀釋收益增速的預測(28%)低于行業(yè)平均增速(30%)，基于FactSet一致預期。 　風險提示：全球汽車銷量下滑；汽車攝像頭制造競爭加��；智能手機攝像頭競爭加劇；模擬芯片和分立器件擴展慢于預期；主要供應商產(chǎn)能緊張。