華工科技 

　　公司首次覆蓋報(bào)告：三大業(yè)務(wù)共振，筑就AI光電領(lǐng)軍企業(yè) 

　　多元化布局光電領(lǐng)域，成就光通信領(lǐng)軍企業(yè) 　公司圍繞激光完善產(chǎn)品矩陣，目前形成了三大業(yè)務(wù)格局：以激光加工技術(shù)為重要支撐的智能制造裝備業(yè)務(wù)；以信息通信技術(shù)為重要支撐的光聯(lián)接、無(wú)線聯(lián)接業(yè)務(wù)；以敏感電子技術(shù)為重要支撐的傳感器業(yè)務(wù)。公司作為國(guó)內(nèi)光電領(lǐng)域領(lǐng)軍企業(yè)，多板塊布局，市場(chǎng)地位突出，隨著海內(nèi)外人工智能的快速發(fā)展，產(chǎn)生對(duì)高速率光模塊的蓬勃需求，公司研發(fā)實(shí)力強(qiáng)勁，市場(chǎng)份額有望進(jìn)一步提升，長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間廣闊。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為19.6、25.5、32.6億元；當(dāng)前收盤價(jià)對(duì)應(yīng)PE為36.9倍、28.3倍、22.2倍，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。 　多板塊業(yè)務(wù)不斷突破，成長(zhǎng)空間廣闊 　智能制造業(yè)務(wù)方面，智能裝備：推出全球首臺(tái)智能三維五軸激光切割裝備、新一代激光落料設(shè)備等，應(yīng)用于汽車、船舶、新能源行業(yè)自動(dòng)化產(chǎn)線。激光微納加工：完成智能控制軟件平臺(tái)及微納加工設(shè)備樣機(jī)開發(fā)，在3C電子、新能源(電解槽方案)、半導(dǎo)體(三代半材料裝備)、智慧農(nóng)業(yè)(激光除草機(jī))、3D打印(SLM技術(shù))等領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)技術(shù)突破與市場(chǎng)應(yīng)用。感知業(yè)務(wù)方面，公司開發(fā)氣體傳感器、MEMS傳感器、車載集成傳感器等，完善光學(xué)、氣體、空氣質(zhì)量等多類傳感器布局；壓力傳感器實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代，車載傳感器市占率提升，首次獲得飛行汽車領(lǐng)域項(xiàng)目定點(diǎn)；熱管理技術(shù)：PTC加熱器獲國(guó)際車企訂單，熱管理集成模塊提升效率，柔性加熱膜技術(shù)支持曲面溫控新場(chǎng)景。 　光模塊業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，自研高端光芯片助力長(zhǎng)期發(fā)展 　公司具備200G-800G高速光模塊批量交付能力，卡位頭部互聯(lián)網(wǎng)廠商；實(shí)現(xiàn)高端芯片自主可控，推出自研20G光芯片及1.6T光模塊方案，布局3.2T等更高速產(chǎn)品。同時(shí)覆蓋5G-A/G基站光模塊及傳輸類光模塊市場(chǎng)；積極布局硅光、鈮酸鋰等新材料方向，研發(fā)CPO、LPO等并行光技術(shù)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：算力產(chǎn)業(yè)發(fā)展不及預(yù)期，新能源、船舶、消費(fèi)電子等行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期，國(guó)際貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)。 

　　三花智控 

　　Q3業(yè)績(jī)符合預(yù)期，機(jī)器人執(zhí)行器業(yè)務(wù)進(jìn)展迅速 

　　主要觀點(diǎn)： 　2025Q3業(yè)績(jī)符合預(yù)期，盈利能力保持穩(wěn)健 　25年前三季度公司累計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收240.29億元，同比+16.86%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)32.42億元，同比+40.85%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)30.83億元，同比+37.15%。其中Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收77.67億元，同比+12.77%，環(huán)比-9.62%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)11.32億元，同比+43.81%，環(huán)比-6.14%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)10.73億元，同比+48.80%，環(huán)比-7.24%。公司Q3業(yè)績(jī)平穩(wěn)增長(zhǎng)。 　25年Q3毛利率平穩(wěn)，研發(fā)費(fèi)用率環(huán)比略有提升 　公司25年Q3實(shí)現(xiàn)毛利率28.02%，同比-0.15pct，環(huán)比-1.25pct。公司25年Q3銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為1.63%/5.52%/5.13%/-0.22%，同比分別-0.60/-2.06/-0.09/-0.94pct，環(huán)比分別-0.29/+0.37/+1.12/-0.65pct。Q3研發(fā)費(fèi)用率環(huán)比略有提升，主要是加大了對(duì)機(jī)器人等新業(yè)務(wù)的研發(fā)投入。 　家電和汽車主業(yè)穩(wěn)健，人形機(jī)器人執(zhí)行器進(jìn)展積極 　1)家電制冷業(yè)務(wù)：公司積極調(diào)整市場(chǎng)策略，穩(wěn)固大客戶，通過(guò)加強(qiáng)海外市場(chǎng)布局，抓住高增長(zhǎng)機(jī)遇，緊抓技術(shù)前沿，拓寬核心產(chǎn)品應(yīng)用場(chǎng)景；維持空調(diào)用電子膨脹閥、電磁閥幾乎獨(dú)家配套地位等以提升主導(dǎo)產(chǎn)品市場(chǎng)占有率、推動(dòng)迭代產(chǎn)品市場(chǎng)化。 　2)汽零業(yè)務(wù)：2025年上半年，公司圍繞精耕細(xì)作的年度經(jīng)營(yíng)方針，推動(dòng)內(nèi)部降本增效，通過(guò)組織優(yōu)化、精兵強(qiáng)將、精耕細(xì)作，取得管理成效，客戶痛點(diǎn)和產(chǎn)品賣點(diǎn)達(dá)成共識(shí)、零部件及工藝裝備分級(jí)策略落地等持續(xù)打造產(chǎn)品力、柔性化、智能化標(biāo)桿產(chǎn)線，提升自研能力，推進(jìn)數(shù)智化及AI應(yīng)用建設(shè)，積極應(yīng)用數(shù)字員工、AI等新工具，提升工作效率。 　3)人形機(jī)器人執(zhí)行器業(yè)務(wù)：2025年上半年，公司聚焦多款關(guān)鍵型號(hào)產(chǎn)品開展技術(shù)改進(jìn)，配合客戶進(jìn)行全系列產(chǎn)品研發(fā)、試制、迭代、送樣，獲得客戶高度評(píng)價(jià)，并取得了一系列圍繞現(xiàn)有產(chǎn)品的創(chuàng)新成果，實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)品力的整體提升。 　投資建議 　公司在新能源汽車熱管理領(lǐng)域有全球領(lǐng)先地位，機(jī)器人業(yè)務(wù)前景廣闊，有望成為公司第二增長(zhǎng)曲線，我們預(yù)計(jì)25/26/27歸母凈利潤(rùn)分別為40/48/56億元(25-27年原值39.71/45.56/52.03億元)，對(duì)應(yīng)PE分別44/37/32倍，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　汽零業(yè)務(wù)增長(zhǎng)不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，海運(yùn)運(yùn)費(fèi)大幅波動(dòng)，原材料價(jià)格大幅波動(dòng)，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)。 

　　中國(guó)海誠(chéng) 

　　2025三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：Q1~3歸母凈利潤(rùn)同增10.0%，積極開拓戰(zhàn)新產(chǎn)業(yè)（300832） 

　　本報(bào)告導(dǎo)讀： 　2025Q1~3歸母凈利潤(rùn)同增10.0%，應(yīng)收賬款同增24.2%。經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流凈流出增加，環(huán)保、市政新簽增速快。積極開拓合成生物、新能源、新材料、環(huán)保等戰(zhàn)新產(chǎn)業(yè)。 　投資要點(diǎn)： 　維持增持。維持預(yù)測(cè)2025–2027年EPS0.77/0.82/0.86元增7.1/6.1/5.7%，給予公司2025年20倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)15.4元。 　2025Q1~3歸母凈利潤(rùn)同增10.0%，應(yīng)收賬款同增24.2%。(1)2025Q1~Q3營(yíng)收43.2億元同增0.7%(2025Q1~Q3增-15.3/14.0/0.6%,2024Q1~Q4增2.3/-0.7/4.6/3.4%)。2025Q1~Q3歸母凈利潤(rùn)2.3億元同增10.0%(2025Q1~Q3增-17.6/25.5/12.9%,2024Q1~Q4增6.6/12.5/4.5/8.0%)；扣非歸母凈利潤(rùn)2.0億元降2.2%。(2)2025Q1~Q3毛利率14.5%(-0.5pct)，期間費(fèi)用率8.6%(-0.2pct),歸母凈利率5.4%(+0.4pct),加權(quán)ROE9.1%(-4.8pct),資產(chǎn)負(fù)債率59.7%(-0.7pct)。應(yīng)收賬款10.9億元同增24.2%,減值轉(zhuǎn)回0.3億元(2024年同期減值0.3億元)。 　2025Q1~Q3經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流凈流出增加，環(huán)保、市政新簽增速快。(1)2025Q1~Q3經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流凈流出1.1億元(2024年同期凈流出0.6億元),主要由于工程總承包業(yè)務(wù)收付存在時(shí)間差。其中Q1~Q3為-1.8/-0.4/1.2億元(2024Q1~Q4為1.7/-1.1/-1.2/3.4億元)。(2)2025Q1~Q3新簽合同55.3億元增1.5%,其中工程總承包41.4億元增1.9%占74.8%、設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)8.7億元減0.7%占15.8%、監(jiān)理業(yè)務(wù)3.2億元減19.7%占5.8%、咨詢業(yè)務(wù)2.0億元增80.7%占3.6%。(3)分行業(yè)看,制漿造紙23.0億元增31.6%占41.7%、民建公建4.6億元減0.3%占8.3%、日用化工2.8億元減42.0%占5.0%、食品發(fā)酵10.7億元減4.5%占19.3%、新能源新材料1.0億元減85.7%占1.8%、市政1.7億元增149.6%占3.1%、醫(yī)藥1.6億元減65.7%占2.9%、其他2.3億元增131.5%占4.2%。(4)境內(nèi)37.8億元減10.7%占68.3%、境外17.5億元增44.2%占31.7%。公司加大海外市場(chǎng)拓展力度,海外市場(chǎng)訂單同比增量比例超國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。 　股息率2.8%，積極開拓合成生物、新能源、新材料、環(huán)保等戰(zhàn)新產(chǎn)業(yè)。(1)當(dāng)前股息率2.8%,2024年年報(bào)分紅比例43.0%,2025PE13.8倍近十年分位數(shù)16%,PB1.9倍近十年分位數(shù)18%。(2)積極開拓合成生物、新能源、新材料、環(huán)保等戰(zhàn)新產(chǎn)業(yè),并通過(guò)智能制造、數(shù)字化、綠色節(jié)能等技術(shù)賦能,同步推動(dòng)公司在輕工、環(huán)保等傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域和戰(zhàn)新產(chǎn)業(yè)的服務(wù)能力向數(shù)字化、智能化、綠色化延伸。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀政策超預(yù)期緊縮，基建投資低于預(yù)期等。 

　　興森科技 

　　25Q3業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，攻堅(jiān)FCBGA海內(nèi)外客戶助力未來(lái)發(fā)展 

　　事件：10月30日，公司發(fā)布2025年三季報(bào)。2025年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入53.73億元，同比增長(zhǎng)23.48%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.31億元，同比增長(zhǎng)516.08%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)1.49億元，同比增長(zhǎng)1195.59%。 　凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，高質(zhì)量研發(fā)助力競(jìng)爭(zhēng)力提升。2025年Q3單季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入19.47億元，同比增長(zhǎng)32.42%，環(huán)比增長(zhǎng)5.47%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.03億元，同比增長(zhǎng)300.88%，環(huán)比增長(zhǎng)427.52%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)1.02億元，同比增長(zhǎng)340.86%，環(huán)比增長(zhǎng)155.96%。公司持續(xù)推進(jìn)高質(zhì)量研發(fā)投入，其新產(chǎn)品和新技術(shù)的研發(fā)方向聚焦于多種材料與不同工藝融合的結(jié)構(gòu)復(fù)雜、多功能化的產(chǎn)品，包括埋入式基板(比如內(nèi)埋器件PCB、內(nèi)埋器件HDI等)、超大尺寸ABF載板、玻璃基板、磁性基板、衛(wèi)星通信PCB以及高厚徑比鍍銅能力、精細(xì)路線產(chǎn)品等。公司不斷精進(jìn)自身在線路板行業(yè)前沿的工藝水平和產(chǎn)品能力，以增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。 　FCBGA項(xiàng)目加速推進(jìn)，持續(xù)攻堅(jiān)海內(nèi)外客戶。截至2025年8月27日，公司FCBGA封裝基板項(xiàng)目的整體投資規(guī)模已超38億，公司已在技術(shù)能力、產(chǎn)能規(guī)模和產(chǎn)品良率層面做好充分的量產(chǎn)準(zhǔn)備，且整體良率持續(xù)改善，為后續(xù)的量產(chǎn)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。2025年上半年樣品訂單數(shù)量已超過(guò)2024年全年，且樣品訂單中高層數(shù)和大尺寸產(chǎn)品的比例在持續(xù)提升，樣品持續(xù)交付認(rèn)證中，為可能的量產(chǎn)機(jī)會(huì)奠定基礎(chǔ)。同時(shí)，在全力拓展國(guó)內(nèi)客戶的基礎(chǔ)之上，公司持續(xù)攻堅(jiān)海外客戶，努力爭(zhēng)取后續(xù)的審廠、打樣和量產(chǎn)機(jī)會(huì)。CSP封裝基板業(yè)務(wù)方面，公司聚焦于存儲(chǔ)、射頻兩大主力方向，并向汽車市場(chǎng)拓展，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)逐步向高附加值高單價(jià)的方向拓展，尤其是多層板難度板，致力于通過(guò)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)增強(qiáng)盈利能力。我們認(rèn)為，隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，F(xiàn)CBGA封裝基板項(xiàng)目的加速推進(jìn)，公司業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)。 　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)。我們預(yù)測(cè)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)為1.61/3.29/6.96億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為222/109/51倍，隨著公司產(chǎn)品持續(xù)升級(jí)，產(chǎn)能利用率的不斷提升，我們看好公司未來(lái)業(yè)績(jī)發(fā)展，維持“買入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)收賬款回收風(fēng)險(xiǎn)。 

　　贛鋒鋰業(yè) 

　　2025年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：鋰價(jià)回暖，盈利改善 

　　事件描述 　公司發(fā)布2025年三季報(bào)，2025Q3公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利5.57億元，同比+364%，環(huán)比+417%；扣非歸母凈利-0.29億元，同比+85%，環(huán)比+96%。 　事件評(píng)論 　鋰價(jià)回暖，25Q3公司盈利有所改善。公司25Q3毛利率16.58%，環(huán)比+6.93pct；扣非凈利率-0.47%，環(huán)比+14.1pct。根據(jù)SMM電池級(jí)碳酸鋰2025Q3均價(jià)7.3萬(wàn)元/噸(含稅)，環(huán)比+12%；電池級(jí)氫氧化鋰均價(jià)6.87萬(wàn)元/噸(含稅)，環(huán)比+6%。25Q3，公司計(jì)提資產(chǎn)減值損失0.19億元。公司25Q3實(shí)現(xiàn)非經(jīng)常性收益5.86億元，公允價(jià)值變動(dòng)收益約4.2億元(Pilbara貢獻(xiàn)9.34億元)。投資收益方面，公司25Q3實(shí)現(xiàn)0.75億元，其中聯(lián)合營(yíng)企業(yè)投資收益實(shí)現(xiàn)虧損0.92億元。 　公司進(jìn)入自有資源加速放量階段，自供率有望提升，生產(chǎn)成本有望改善。 　(1)C-O鹽湖加速爬坡，預(yù)計(jì)2025全年生產(chǎn)30000-35000噸LCE，降本效果顯著，預(yù)計(jì)長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)成本有望達(dá)6543美元/噸LCE(約4.7萬(wàn)元人民幣/噸LCE)。同時(shí)，公司計(jì)劃一期基礎(chǔ)上增加5000噸LCE示范線實(shí)行部分直接提鋰技術(shù)應(yīng)用，并有望進(jìn)一步應(yīng)用于二期4萬(wàn)噸LCE項(xiàng)目。 　(2)馬里Goulamina一期50.6萬(wàn)噸鋰精礦項(xiàng)目于24年12月投產(chǎn)，基于資源本身的規(guī)模和品位優(yōu)勢(shì)，疊加后續(xù)光伏用電規(guī)劃下的降本空間，盈利能力值得期待。 　(3)Mariana鹽湖一期2萬(wàn)噸氯化鋰項(xiàng)目已于25年2月正式投產(chǎn)，預(yù)計(jì)25H2逐步穩(wěn)定供應(yīng)氯化鋰產(chǎn)品。 　伴隨三季度以來(lái)鋰價(jià)企穩(wěn)回升，公司作為本輪資源自供率提升更快，且成本持續(xù)優(yōu)化的資源龍頭，盈利有望逐步改善。同時(shí)，公司持續(xù)加碼電池業(yè)務(wù)，且公司金屬鋰產(chǎn)能全球第一，未來(lái)有望受益鋰電終極路線固態(tài)電池需求，遠(yuǎn)期成長(zhǎng)空間廣闊，投資價(jià)值值得關(guān)注。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　1、新能源需求疲弱；2、公司項(xiàng)目投產(chǎn)推遲； 　3、海外資源布局風(fēng)險(xiǎn)；4、盈利預(yù)測(cè)不及預(yù)期。 

　　海能達(dá) 

　　經(jīng)營(yíng)效率優(yōu)化顯現(xiàn)，研發(fā)投入保障長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展 

　　事件：近日，海能達(dá)（002583）發(fā)布《2025年第三季度報(bào)告》，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入37.46億元，同比下降10.26%，單Q3實(shí)現(xiàn)14.86億元，同比增長(zhǎng)3.55%；前三季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.86億元，同比下降26.00%，單Q3實(shí)現(xiàn)9252.77萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)3.85%；前三季度實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)1.45億元，同比下降33.53%，單Q3實(shí)現(xiàn)6557.74萬(wàn)元，同比下降4.80%。 　經(jīng)營(yíng)效率優(yōu)化顯現(xiàn)。公司上半年業(yè)績(jī)承壓主要是受部分海外項(xiàng)目交付延遲及EMS業(yè)務(wù)收入同比下降等影響，Q3收入及利潤(rùn)已開始回暖。此外，2025Q3單季度公司銷售凈利率提升至6.54%，同比增加0.30個(gè)百分點(diǎn)，期間費(fèi)用率同比下降3.76個(gè)百分點(diǎn)，體現(xiàn)公司經(jīng)營(yíng)效率優(yōu)化。 　提出“AI專網(wǎng)”戰(zhàn)略布局，迎接“AI專網(wǎng)”時(shí)代。專網(wǎng)通信正從“傳統(tǒng)連接”向“智能協(xié)同”升級(jí)，商業(yè)用戶對(duì)通信的安全性、效率性、智能化提出了更高要求，因此海能達(dá)率先提出“AI專網(wǎng)”的戰(zhàn)略布局，通過(guò)“終端、管道與平臺(tái)”三個(gè)層面的全鏈條智能化賦能，構(gòu)建“感知-傳輸-決策-執(zhí)行”的完整閉環(huán)，使傳統(tǒng)專網(wǎng)從“通信管道”升級(jí)為“智能基礎(chǔ)設(shè)施”——不僅實(shí)現(xiàn)網(wǎng)絡(luò)自優(yōu)化與動(dòng)態(tài)資源分配，更推動(dòng)行業(yè)從“被動(dòng)響應(yīng)”向“主動(dòng)防控”轉(zhuǎn)變。 　研發(fā)投入應(yīng)對(duì)專利挑戰(zhàn)。公司通過(guò)持續(xù)加大研發(fā)資源投入，加速推進(jìn)新一代自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)通信技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)落地，力圖從技術(shù)底層規(guī)避爭(zhēng)議，保障業(yè)務(wù)自主發(fā)展。公司持續(xù)強(qiáng)化技術(shù)自主創(chuàng)新能力，報(bào)告期內(nèi)東莞研發(fā)中心在建工程投入增加，在建工程較期初增加1.09億元(+55.21%)。此外，公司在專網(wǎng)芯片領(lǐng)域積極布局，推進(jìn)核心元器件的國(guó)產(chǎn)替代工作，已在芯片設(shè)計(jì)、算法集成、芯片性能等方面取得突破。2025年5月份，在北京警用通信展會(huì)上展出了初代芯片樣片，將為專網(wǎng)通信帶來(lái)更優(yōu)化的性能，以及更加豐富的場(chǎng)景應(yīng)用。 　訴訟案件對(duì)利潤(rùn)影響存在不確定性。公司訴訟案件持續(xù)推進(jìn)，相關(guān)賠償支付或?qū)Χ唐诶麧?rùn)造成一定壓力。針對(duì)美國(guó)商密版權(quán)案，公司已就2025年8月美國(guó)一審法院裁定的7047萬(wàn)美元涉訴產(chǎn)品許可費(fèi)及利息支付義務(wù)提出上訴，同時(shí)測(cè)算2024Q2至2025Q3新增涉訴產(chǎn)品對(duì)應(yīng)許可費(fèi)約3000萬(wàn)美元。在美國(guó)司法部指控案件中，公司與司法部達(dá)成的0-6000萬(wàn)美元賠償協(xié)議已獲法院批準(zhǔn)，案件排期至2025年11月開庭審理。當(dāng)前訴訟最終賠償金額仍存不確定性，或?qū)�公司利�?rùn)水平形成持續(xù)擾動(dòng)，需關(guān)注后續(xù)案件進(jìn)展。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外訴訟風(fēng)險(xiǎn)、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、成本波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)風(fēng)險(xiǎn)、股東質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)。 

　　金禾實(shí)業(yè) 

　　三氯價(jià)格下行行業(yè)平均虧損，公司展現(xiàn)盈利韌性 

　　金禾實(shí)業(yè)（002597）發(fā)布2025年三季報(bào)，公司2025年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入35.43億元，同比-12.4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.91億元，同比-4.4%；其中第三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.99億元，同比-26.9%，環(huán)比-3.8%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5677萬(wàn)元，同比-65.0%，環(huán)比-38.5%。 　需求短期萎縮，三氯蔗糖價(jià)格快速下行，行業(yè)進(jìn)入虧損區(qū)間，金禾展現(xiàn)盈利韌性 　根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，三氯蔗糖價(jià)格從5-6月的23萬(wàn)元/噸，在7-8月下行至18萬(wàn)元/噸，并在9月底一路下行至14萬(wàn)元/噸，截至目前(11月第一周)，三氯蔗糖價(jià)格下行至10萬(wàn)元/噸，根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，此價(jià)格已經(jīng)進(jìn)入行業(yè)虧損區(qū)間。 　需求方面，中國(guó)三氯蔗糖7-9月出口量分別為829/870/947噸，同比24年7-9月份分別-43.7%/-56.8%/-41.5%，出口量下滑幅度較大。根據(jù)百川盈孚三季度評(píng)論：三季度通常為下游飲料行業(yè)需求旺季，但國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)等壓力下，飲料行業(yè)、食品加工行業(yè)等消費(fèi)均不及往年同期。此外，原本預(yù)期下半年有好轉(zhuǎn)的出口在三季度也呈現(xiàn)出收縮趨勢(shì)，同比下滑幅度達(dá)到43%-56%，內(nèi)需外需雙雙走弱，三氯蔗糖持貨商走貨壓力偏大。 　供應(yīng)端，根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，三氯蔗糖行業(yè)開工率在7月降低為0，廠商整體處于停產(chǎn)狀態(tài)，8月及9月份開工率分別為14.5%和27.7%，仍處于較低水平。 　根據(jù)上述分析，金禾實(shí)業(yè)作為三氯蔗糖重要生產(chǎn)商，在需求萎縮、開工率較低、價(jià)格快速下行的狀態(tài)下，第三季度實(shí)現(xiàn)5677萬(wàn)元?dú)w母凈利潤(rùn)，三季度收入10.99億元，僅小幅環(huán)比下滑3.8%，展現(xiàn)公司成本優(yōu)勢(shì)和盈利韌性。 　公布第三期員工持股計(jì)劃，實(shí)現(xiàn)員工與公司利益的長(zhǎng)期綁定 　公司在2025年9月12日公布第三期核心員工持股計(jì)劃(草案)，擬在未來(lái)3年，針對(duì)不超過(guò)1550人的公司及子公司核心骨干員工(不含公司董事和高級(jí)管理人員，亦無(wú)持有5%以上股份的股東或?qū)嶋H控制人及其配偶、父母、子女參加)實(shí)施員工持股計(jì)劃。我們認(rèn)為公司第三次實(shí)施員工持股計(jì)劃，將員工與公司的長(zhǎng)期發(fā)展綁定，展現(xiàn)公司未來(lái)發(fā)展的信心。 　盈利預(yù)測(cè)：由于產(chǎn)品價(jià)格下跌，我們下調(diào)2025-2027年歸母凈利潤(rùn)預(yù)期至5.08/6.29/7.09億元，(前值為11.71/21.18/23.65億元)，維持“買入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品價(jià)格大幅波動(dòng)帶來(lái)的收入和盈利不確定性；員工持股計(jì)劃尚需通過(guò)股東會(huì)審批，目前仍是草案階段；化工企業(yè)安全生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。 

　　永興材料 

　　2025三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：鋰價(jià)回暖，成本控制能力優(yōu)秀 

　　事件描述 　2025Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.53億元，同比+6.61%，環(huán)比-2.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利1.31億元，同比-35.4%，環(huán)比-37.55%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利1.39億元，同比-17.8%，環(huán)比-3.83%。 　事件評(píng)論 　成本控制得當(dāng)，經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)穩(wěn)健。2025Q3公司營(yíng)業(yè)外支出0.34億元，主要為政府捐贈(zèng)，還原后經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)在1.5億以上。 　2025Q3，公司實(shí)現(xiàn)銷售毛利率16.55%，環(huán)比+1.78pct；銷售凈利率7.32%，環(huán)比-3.97pct。根據(jù)SMM，2025Q3國(guó)內(nèi)碳酸鋰均價(jià)7.3萬(wàn)/噸(含稅)，環(huán)比+12%。公司碳酸鋰業(yè)務(wù)以產(chǎn)業(yè)與客戶需求為導(dǎo)向，施行“終端龍頭、優(yōu)質(zhì)正極、特色細(xì)分和期現(xiàn)結(jié)合”的銷售策略，采用“現(xiàn)貨銷售為主，期現(xiàn)結(jié)合”的銷售模式，公司現(xiàn)貨銷售依據(jù)現(xiàn)貨平臺(tái)階段均價(jià)或訂貨時(shí)價(jià)格定價(jià)；同時(shí)，結(jié)合實(shí)際產(chǎn)能、期現(xiàn)價(jià)格走勢(shì)等因素，適時(shí)、適量開展套期保值，同抓共管產(chǎn)品銷量與產(chǎn)品收益，維持銷售穩(wěn)定兼顧企業(yè)盈利。生產(chǎn)部門采用“產(chǎn)、計(jì)、銷”綜合協(xié)調(diào)的生產(chǎn)模式，根據(jù)原材料供應(yīng)、產(chǎn)能及訂單情況科學(xué)安排生產(chǎn)，保持產(chǎn)線滿負(fù)荷運(yùn)行。 　公司特鋼業(yè)務(wù)盈利穩(wěn)健。公司特鋼新材料業(yè)務(wù)以不銹廢鋼為主要原料，采用短流程工藝生產(chǎn)不銹鋼棒線材及特殊合金材料，產(chǎn)品經(jīng)下游加工后廣泛應(yīng)用于油氣開采及煉化、電力裝備制造、交通裝備制造、人體植入和醫(yī)療器械及其他高端機(jī)械裝備制造等工業(yè)領(lǐng)域。經(jīng)過(guò)多年積累，公司不銹鋼棒線材國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率長(zhǎng)期處于前三，穩(wěn)居不銹鋼長(zhǎng)材龍頭企業(yè)地位。 　公司作為成本曲線左側(cè)且仍持續(xù)推進(jìn)降本增效的優(yōu)質(zhì)云母提鋰企業(yè)，伴隨后續(xù)采選冶產(chǎn)能規(guī)模配套同步擴(kuò)張，以及1萬(wàn)噸電池級(jí)碳酸鋰技改項(xiàng)目落地投產(chǎn)，量增降本共振下，盈利能力值得期待。另外，公司報(bào)表端健康，在手資金充足，結(jié)合特鋼的穩(wěn)定盈利，提振分紅預(yù)期的同時(shí)，有望賦能鋰板塊發(fā)展擴(kuò)張，遠(yuǎn)期潛力十足。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　1、新能源需求疲弱；2、公司項(xiàng)目投產(chǎn)推遲； 　3、原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；4、盈利預(yù)測(cè)不及預(yù)期。 

　　愛爾眼科 

　　動(dòng)態(tài)點(diǎn)評(píng)：海外市場(chǎng)穩(wěn)健增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)持續(xù)收購(gòu) 

　　事件：2025Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入174.84億元，同比增長(zhǎng)7.25%；歸母凈利潤(rùn)為31.15億元，同比減少9.76%；毛利率同比下降1.74pct至49.27%。2025Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入59.77億元，同比增長(zhǎng)3.83%；歸母凈利潤(rùn)10.64億元，同比下降24.12%，毛利率為50.65%。公司擬以扣除回購(gòu)專戶股份數(shù)量后的股本92.94億股為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.8元(含稅)，合計(jì)派發(fā)現(xiàn)金7.44億元，不送紅股，不以資本公積金轉(zhuǎn)增股本。 　海外市場(chǎng)穩(wěn)健增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)強(qiáng)化“1+8+N”核心引領(lǐng)。截至2025年6月30日，境外已布局169家眼科中心及診所，逐漸形成覆蓋全球的醫(yī)療服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。公司海外并購(gòu)后注重保留當(dāng)?shù)仄放坪凸芾韴F(tuán)隊(duì)，注入積極進(jìn)取的愛爾文化，同時(shí)把海外的先進(jìn)做法引入國(guó)內(nèi)，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、協(xié)同發(fā)展。公司深耕國(guó)內(nèi)存量、拓展增量，一方面通過(guò)“1+8+N”模式強(qiáng)化核心城市醫(yī)院的引領(lǐng)作用，以頭雁醫(yī)院帶動(dòng)區(qū)域內(nèi)醫(yī)療資源的整合提升；另一方面繼續(xù)推進(jìn)基層網(wǎng)絡(luò)布局，重點(diǎn)是把每家醫(yī)院做優(yōu)做強(qiáng)、做出特色，更好地落實(shí)分級(jí)診療。 　收購(gòu)銅仁愛爾、桃江愛爾、牡丹江愛爾3家醫(yī)療機(jī)構(gòu)。此次收購(gòu)交易合計(jì)金額為1.05億元，收購(gòu)后公司持股3家比例分別為71%，70%，51%。2024年三家醫(yī)療機(jī)構(gòu)營(yíng)業(yè)收入合計(jì)達(dá)7213萬(wàn)元，凈利潤(rùn)合計(jì)為1388萬(wàn)元。此次收購(gòu)后，公司將利用自身平臺(tái)優(yōu)勢(shì)，推動(dòng)、整合、共享相關(guān)醫(yī)療服務(wù)資源，提高區(qū)域間的資源配置效率，充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)與規(guī)模效應(yīng)，持續(xù)提升綜合競(jìng)爭(zhēng)力；同時(shí)推動(dòng)優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源下沉，落實(shí)國(guó)家“分級(jí)診療”政策導(dǎo)向。 　投資建議：預(yù)計(jì)2025-2027年公司收入224.99、248.78、274.90億元，同比增長(zhǎng)7.2%、10.6%、10.5%；歸母凈利潤(rùn)37.71、42.49、48.92億元，同比增長(zhǎng)6.0%、12.7%、15.1%；維持“增持”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)和政策不確定性，匯率波動(dòng)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，醫(yī)療安全事故風(fēng)險(xiǎn)，人力資源風(fēng)險(xiǎn)，商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)等 

　　信維通信 

　　跟蹤報(bào)告之十一：進(jìn)入北美新客戶AI硬件供應(yīng)鏈，二三增長(zhǎng)曲線空間廣闊 

　　新業(yè)務(wù)領(lǐng)域逐步落地，進(jìn)一步打開成長(zhǎng)空間。全球消費(fèi)電子市場(chǎng)延續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，公司堅(jiān)持對(duì)基礎(chǔ)材料、基礎(chǔ)技術(shù)的投入，在穩(wěn)固原有消費(fèi)電子業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，加快在新一代AI終端硬件、商業(yè)衛(wèi)星、數(shù)據(jù)中心、機(jī)器人等新業(yè)務(wù)領(lǐng)域的布局與產(chǎn)品落地，進(jìn)一步打開未來(lái)成長(zhǎng)空間。2025Q1-Q3，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入27.59億元，同比+4.20%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.25億元，同比-1.77%，主要原因是政府補(bǔ)助金額減少。2025Q1-Q3，公司毛利率為21.53%，同比+0.73pcts；25Q3單季度毛利率為25.45%，同比+1.69pcts，主要原因是公司持續(xù)加大重要戰(zhàn)略產(chǎn)品線的投入及優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，不斷替換毛利率較低的產(chǎn)品，同時(shí)加大新產(chǎn)品的營(yíng)收比重，雖然今年第一季度業(yè)績(jī)有階段性的影響，但第二季度開始公司經(jīng)營(yíng)已逐步改善，第三季度盈利質(zhì)量進(jìn)一步提升。 　進(jìn)入北美新客戶AI硬件供應(yīng)鏈，商業(yè)衛(wèi)星保持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。公司成功進(jìn)入北美新客戶的AI硬件供應(yīng)鏈，為其智能終端產(chǎn)品提供從天線、無(wú)線充電到精密結(jié)構(gòu)件的綜合解決方案；公司繼續(xù)保持商業(yè)衛(wèi)星的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，持續(xù)加大與北美兩大客戶的業(yè)務(wù)合作；公司車載雷達(dá)、大功率無(wú)線充電模塊、USBHub數(shù)據(jù)連接模塊及定制化線束、連接器等智能汽車核心產(chǎn)品取得良好進(jìn)展。隨著AI技術(shù)在智能駕駛中的應(yīng)用和汽車與智能終端的無(wú)縫銜接，公司積極探索數(shù)字鑰匙、汽車無(wú)線通信和感知等商業(yè)機(jī)會(huì)。 　積極擁抱AI端側(cè)機(jī)會(huì)，核心產(chǎn)品線持續(xù)增長(zhǎng)。在AI技術(shù)變革浪潮下，手機(jī)、眼鏡、智能可穿戴設(shè)備等AI終端出貨量的增長(zhǎng)帶動(dòng)公司如天線、無(wú)線充電模組、精密結(jié)構(gòu)件等核心產(chǎn)品線的持續(xù)增長(zhǎng)；在基礎(chǔ)材料研發(fā)上，公司繼續(xù)對(duì)高分子材料、磁性材料、陶瓷材料、散熱材料等核心材料領(lǐng)域保持高強(qiáng)度研發(fā)投入；在天線業(yè)務(wù)上，公司積極開發(fā)柔性可重構(gòu)天線、衛(wèi)星通信相控陣天線、毫米波雷達(dá)縫隙波導(dǎo)天線、高頻封裝天線、光學(xué)透明天線、UWB天線模組等，滿足不同智能終端產(chǎn)品的通信需求；在無(wú)線充電領(lǐng)域，公司持續(xù)鞏固非晶納米晶、鐵氧體等材料和工藝的優(yōu)勢(shì)，儲(chǔ)備NFC無(wú)線充電、Qi2.0/Ki、高自由度充電技術(shù)；在高速連接器領(lǐng)域，研發(fā)滿足高頻高速需求的輕量化、高頻低損耗介電材料等。 　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：考慮到公司持續(xù)加大重要戰(zhàn)略產(chǎn)品線的投入，我們下調(diào)25-26年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為7.78、8.68億元(同比-11%、-20%)，新增27年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為9.98億元，對(duì)應(yīng)目前PE估值為38X/34X/30X。我們看好公司在成熟業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)力，以及衛(wèi)星通信、AI硬件、LCP、BTB、汽車互聯(lián)等新業(yè)務(wù)的布局和成長(zhǎng)性，維持“買入”評(píng)級(jí)。 　下游需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，新產(chǎn)品研發(fā)或客戶導(dǎo)入進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)