山西證券股份有限公司冀泳潔,王銳近期對山高環(huán)能（000803）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《生物航煤元年啟動，UCO供應(yīng)商有望受益》，首次覆蓋山高環(huán)能給予增持評級。

　　山高環(huán)能

　　行業(yè)機(jī)遇：2025年SAF元年啟動，UCO市場有望量價(jià)齊升

　　國外：2025年歐盟UCO需求有望超249萬噸，近期SAF及UCO價(jià)格持續(xù)上行。歐盟理事會通過《RefuelEU航空法規(guī)》，對未來SAF強(qiáng)制摻混比例提出明確要求，2025年達(dá)到2%，2030年需達(dá)到6%，到2050年占比需達(dá)70%。保守估計(jì)下，以2019年歐盟航空燃料使用量6854萬噸為參考標(biāo)準(zhǔn)，預(yù)計(jì)2025年歐洲SAF需求量約為137萬噸，2030年將達(dá)到411萬噸。根據(jù)隆眾資訊，6月1日，國際航空運(yùn)輸協(xié)會(IATA)表示，2025年可持續(xù)航空燃料(SAF)產(chǎn)量預(yù)計(jì)將達(dá)到200萬噸(25億升)，占航空公司總?cè)剂舷�耗量�?.7%。從產(chǎn)業(yè)格局來看，目前大部分SAF流向歐洲，歐盟和英國的強(qiáng)制摻混政策已于2025年1月1日生效�？紤]到餐廚費(fèi)油(UCO)碳減排放高于其他原料路線，假設(shè)所有SAF使用UCO作為原料，預(yù)計(jì)2025年/2030年僅歐盟區(qū)的UCO增量需求達(dá)249/747萬噸。根據(jù)隆眾資訊，由于歐盟生物航煤機(jī)場補(bǔ)貼主要集中在下半年，因此支撐近期SAF及UCO價(jià)格快速上漲。根據(jù)百川盈孚，歐洲SAFFOB價(jià)格由5月末低于1800美元/噸上漲至6月末超2200美元/噸。餐廚費(fèi)油價(jià)格(普-低端價(jià))由5月末7000元/噸上漲至6月末7300元/噸。

　　國內(nèi)：SAF支持政策頻出，部分航線啟動SAF加注，國內(nèi)企業(yè)出口獲批有望帶動UCO增量需求。2024年9月18日，發(fā)改委等部門舉行SAF應(yīng)用試點(diǎn)啟動儀式，12個航班正式加注SAF。2024年10月30日，發(fā)改委《關(guān)于大力實(shí)施可再生能源替代行動的指導(dǎo)意見》提出支持有條件的地區(qū)開展生物航煤在航空領(lǐng)域試點(diǎn)運(yùn)行。根據(jù)中國能源報(bào)，2025年5月嘉澳環(huán)保（603822）首獲生物航油出口許可證標(biāo)志著國內(nèi)生物航煤出口市場化打通，后續(xù)有望公布第二批白名單企業(yè)，將帶來增量UCO需求。

　　公司成長性：1)24年公司收購及中標(biāo)項(xiàng)目帶來UCO處理能力增量；2)投建廢棄油脂精煉裝置，有望滿足增量SAF需求

　　1)陸續(xù)收購中標(biāo)餐廚廢棄物處理項(xiàng)目，UCO生產(chǎn)能力將顯著提升。2024年11月，公司接連收購株洲和鄭州項(xiàng)目，合計(jì)新增餐廚廢棄物處理規(guī)模500噸/日，中標(biāo)成都溫江區(qū)餐廚垃圾處理中心(一期)委托運(yùn)營服務(wù)，新增處理規(guī)模200噸/日。2)公司投建廢棄油脂精煉裝置將產(chǎn)出高品質(zhì)混合油，有望滿足增量SAF需求。根據(jù)《關(guān)于收購天津碧海環(huán)保技術(shù)咨詢服務(wù)有限公司100%股權(quán)的進(jìn)展公告》，公司擬在濱海項(xiàng)目利用特許經(jīng)營業(yè)務(wù)之外資產(chǎn)投資建設(shè)廢棄油脂精煉設(shè)施及配套設(shè)施，開展廢棄油脂精煉項(xiàng)目，產(chǎn)出高品質(zhì)工業(yè)級混合油，滿足生物航煤原料需求。

　　投資建議

　　公司作為國內(nèi)領(lǐng)先的UCO供應(yīng)商，持續(xù)推進(jìn)餐廚費(fèi)油處理項(xiàng)目收購，有望受益于SAF政策落地帶來的上游UCO需求增量。我們預(yù)測2025年至2027年，公司分別實(shí)現(xiàn)營收15.6/17.38/19.25億元，同比增長7.6%/11.4%/10.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.87/1.43/2.19億元，同比增長569.8%/63.6%/53.4%，對應(yīng)EPS分別為0.19/0.3/0.47元，PE為36.1/22.1/14.4倍，首次覆蓋給予“增持-A”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　1)若SAF需求不及預(yù)期，UCO價(jià)格向下波動對公司盈利波動帶來的風(fēng)險(xiǎn)；

　　2)若海外UCO進(jìn)口政策收緊，可能對公司出口業(yè)務(wù)帶來負(fù)面影響；

　　3)項(xiàng)目收購不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；

　　4)訴訟計(jì)提預(yù)計(jì)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)；

　　5)匯率波動的風(fēng)險(xiǎn)。

　　最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有3家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級2家，增持評級1家。